# Ak Yatırım, ARCLK ve ANSGR hisselerinin kazandırma potansiyelini açıkladı

- Bağlantı: https://www.borsatek.com/ak-yatirim-arclk-ve-ansgr-hisselerinin-kazandirma-potansiyelini-acikladi-113902h/
- Yayımlanma: 2024-10-28T12:18:19+03:00
- Yazar: Murat Ali Oral

Ak Yatırım, Anadolu Sigorta (ANSGR) ve Arçelik (ARCLK) hisseleri için hedef fiyat
ve tavsiyesini açıkladı. Kurumun iki hisse için yayınladığı değerlendirme şöyle:

**Anadolu Sigorta (Anadolu Sigorta; Endeksin Üzerinde Getiri; 12A HF: TRY144),**
3Ç24’te önceki çeyreğe göre %5 düşüşle (-%3 y/y) 2,44 milyar TL net kar açıkladı.
Net kar, 2,65 milyar TL olan piyasa beklentisinin %8 ve 2,53 milyar TL seviyesindeki
beklentimizin %3 altında gerçekleşti. Şirketin özkaynak karlılığı %35,7 seviyesinde
oldu (2Ç24: %46,4; 6A24: %55,7). Şirketin bu çeyrekte teknik zarar 427 milyon TL
olurken (2Ç24: 198 milyon TL) hasar oranındaki iyileşmeye rağmen, gider oranındaki
kötüleşmenin sonucunda birleşik oran 2Ç24’teki %102 seviyesinden %104’e yükseldi.
Brüt prim üretimi yıllık bazda yatay bir seyirle 15 milyar TL olarak gerçekleşirken,
sağlık segmenti çeyreklik %1’lik büyüme ile ön plana çıktı. İlk 9 aylık prim üretiminde
kasko segmenti %22 ile prim kompozisyonundaki en yüksek paya sahip olurken, %45,3
ile bu segmentteki pazar liderliğini sürdürdü. Şirketin yatırım portföyü çeyreklik
bazda %0 artış göstererek 49,7 milyar TL’ye ulaştı (2Ç24: 41,4 milyar TL). 9A24 
itibarıyla, yatırım portföyünün %24’ü TL mevduattan oluşurken (6A24: %16), hisse
senetlerinin ağırlığı %11 seviyesindedir (6A24: %12). Yıllıklandırılmış getiri oranı
2Ç24’teki %38 seviyesinden %34’e gerilemesine rağmen, yatırım portföyündeki büyüme
net yatırım gelirini çeyreklik %3 artışla 3,8 milyar TL oldu.

**Yorum ve Değerlendirme:** 3Ç24 sonuçlarını “Nötr” olarak değerlendiriyoruz. Anadolu
Sigorta için “Endeksin Üzerinde Getiri” tavsiyemizle birlikte 12 aylık hedef fiyatımızı
TRY144/hisse seviyesinde koruyoruz. Hisse, tahminlerimize göre bir yıl ileriye dönük
0,9x F/DD, ID ile işlem görürken 3 yıllık tarihsel ortalama olan 1,7x ve 5 yıllık
tarihsel ortalama olan 1,5x’e göre %49 ve %43 iskontoya karşılık gelmektedir.

ARÇELİK

Düşük operasyonel karlılık, yüksek finansal giderler ve tek seferlik giderler nedeniyle
beklenti altı performans

Arçelik 3Ç24’te 5 milyar TL net zarar açıklarken (AK: 2,3 milyar TL net zarar, Kons.:
1,9 milyar TL net zarar), geçen yılın aynı çeyreğinde 1,2 milyar TL net kar açıklamıştı.
Satış gelirleri yıllık bazda %14 reel büyümeyle 105 milyar TL (AK: 109 milyar TL
Kons.: 106 milyar TL) olarak gerçekleşti. Düzeltilmiş FAVÖK yıllık %35 düşüşle 4,8
milyar TL’ye (AK: 5,4 milyar TL, Kons.: 5,1 milyar TL) gerilerken, düzeltilmiş FAVÖK
marjı 3,4 puan düşüşle %4,6’ya (AK: %4,9, Kons.: %4,8) geriledi. (i) beklenenden
düşük net satışlar, (ii) beklenenden zayıf operasyonel karlılık ve (iii) beklenenden
yüksek finansal giderler net kardaki sapmanın ana nedenleri olarak öne çıktı.

Birleşme sonrası uluslararası satışlardaki güçlü büyüme, Türkiye’deki zayıf talebi
telafi etti. Net satışlar, Whirlpool birleşmesinden kaynaklanan inorganik büyüme
ve Türkiye’de MDA6’daki olumsuz ürün karması ve azalan hacimlere rağmen Whirlpool
birleşmesinden kaynaklanan inorganik büyüme ve uluslararası talepteki sınırlı organik
büyüme sayesinde yıllık bazda %14 artış kaydetti. Uluslararası satışlar yıllık bazda%
29 büyürken, Türkiye operasyonları %10 daraldı.

Düzeltilmiş FAVÖK marjı, zorlu fiyatlama ortamı, olumsuz ürün karması, yüksek hammadde
maliyetleri ve artan faaliyet giderleri nedeniyle önemli ölçüde zayıfladı. Arçelik’in
düzeltilmiş FAVÖK marjı 3Ç24’te %4,6 olarak gerçekleşti (AK: %4,9, Kons.: %4,8).
Brüt kar marjı zorlu fiyatlama ortamı, olumsuz ürün karması ve artan hammadde maliyetleri
nedeniyle 2,9 puan azalarak %26,4’e gerilerken, artan faaliyet giderleri operasyonel
karlılığın zayıflamasına katkıda bulundu.

Düzeltilmiş net borç 97 milyar TL, kaldıraç oranı ise 4,29x (2Ç24: 3,45x) seviyesine
yükseldi. TL/EUR/USD cinsinden borçların efektif fonlama maliyeti %41,6/%4,4/%8,5(
2Ç24: %45,1/%4,7/%8,5) olarak gerçekleşti. Borç stokunun ortalama vadesi 2 yıl olarak
hesaplandı (2Ç24: 2 yıl).

Yönetim 2024T beklentisini düşürdü: Arçelik yönetimi (i) Türkiye’de reel olarak 
yatay net satışlar (TL bazında) ve uluslararası satışlarda yaklaşık %50 büyüme (
döviz bazında), ii) %5,8-%6 arasında düzeltilmiş FAVÖK marjı (Önceki: ~%6,5), iii)
~400 milyon Avro toplam yatırım harcaması (Önceki: 350 milyon Avro) ve iv) ~%20 
Net İşletme Sermayesi/Satışlar oranı (Önceki: ~%22) öngörüyor.

Yorum: Beklentilerin altında kalan sonuçlara piyasanın olumsuz tepki vermesini bekliyoruz.
Modelimizi en son makro varsayımlarımızla güncelledik, şirket beklentilerini revize
ettik ve iskonto dönemimizi bir çeyrek ileri taşıdık. Tavsiyemizi “Endeks Üzerinde
Getiri” olarak korurken, 12A HF’mizi 224 TL’ye revize ediyoruz. Hisse şu anda 2024T
ve 2024T&2025T zaman ağırlıklandırılmış tahminlerimize kıyasla 8,21x ve 6,52x EUR
bazlı FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görürken, EUR bazlı İNA modelimiz adil çarpanların
ilgili dönemler için sırasıyla 8,51x ve 6,76x seviyelerinde olduğuna işaret ediyor.