# Yapı Kredi Yatırım Mavi hisseleri için tavsiyesini revize etti

- Bağlantı: https://www.borsatek.com/yapi-kredi-yatirim-mavi-hisseleri-icin-tavsiyesini-revize-etti-93094h/
- Yayımlanma: 2022-12-15T09:51:07+03:00
- Yazar: Murat Ali Oral

Yapı Kredi Yatırım, son kapanışını (14 Aralık 2022) 122,30 TL’den yapan MAVI-Mavi
Giyim için hedef fiyatını 117 TL’den 170 TL’ye yükseltti, [tavsiyesini “al”](https://www.borsatek.com/k/hisse-onerileri/-28hk)
olarak korudu. Yapı Kredi Yatırım’ın Mavi hisseleri için değerlendirmesi şöyle:

Beklentilerden yüksek net kar. Mavi, Ağustos-Ekim dönemini kapsayan 3Ç22 mali tablolarında,
3,2 milyar TL ciro ve 752 milyon TL VAFÖK (%23,5 VAFÖK marjı) üzerinden 448 milyon
TL net kâr elde etti. Mavi’nin hem gelirleri hem de kârlılığı, bizimki de dahil 
olmak üzere piyasa beklentilerinin yaklaşık %7 üzerinde geldi, ancak VAFÖK marjı
beklentilerin biraz altında kaldı. Bize göre sonuçların en öne çıkan yanı, şirketin
güçlü nakit üretimi olurken, Mavi, tek çeyrekte %21 serbest nakit akımı marjıyla
tek 670mn TL SNA elde etti ve şirketin net nakit pozisyonu (kiralama yükümlülükleri
hariç) 1.13 milyar TL’ye yükseldi.

 İç talep destekli büyüme Mavi’nin yılın ilk yarısındaki güçlü ciro büyümesi 3Ç22’
de özellikle iç piyasada devam etti. Toplam cironun yaklaşık %65’ini oluşturan şirketin
yurt içi perakende gelirleri, benzer mağaza satışlarında yakalanan %140’lık büyümeyle
3Ç22’de bir önceki yıla göre %143 arttı. Şirketin yurt içi gelirlerindeki iyileşmeyi
sadece enflasyona indirgemek zor çünkü bu çeyrekte toplam hacim de (satılan parça
sayısı) %17 büyüdü. Öte yandan, şirketin uluslararası operasyonları USD cinsinden%
8 artarken, göreli zayıflığa işaret eden bu artış TL bazında %126 artışa karşılık
geldi.

 Güçlü nakit üretiminde kesinti yok. Mavi’nin VAFÖK marjı, personel, kira ve nakliye
hizmetleri gibi önceki çeyreklere göre artan işletme giderlerinin ve geçen yılki
yüksek bazın etkisiyle 3Ç22’de yıllık 2,0 puan düşüşle %23,5 oldu. Yine de, güçlü
ciro büyümesi ve karşılaştırılabilir brüt kar marjındaki 1,2 puanlık artış sayesinde,
şirketin operasyonel karlılığındaki gerileme sınırlı kaldı. Marjlardaki baskıya 
rağmen şirket, 3Ç22’de 670 milyon ve 9A22’de 1.3 milyar TL’lik güçlü serbest nakit
yaratmayı başardı.

 Sene sonu beklentileri korundu. Mavi yönetimi, %24 (-+0,5 puan) VAFÖK marjı ile
2022/23’te %120 ciro büyümesi hedeflerini korudu. Buna göre, 4Ç22’de yaklaşık %100
büyüme (ilk 9 ayda %130), yönetimin tüm yıl ciro hedefine ulaşması için yeterli 
olacak. Dünkü tele-konferansta, CEO Yavuz, öngörülerini ihtiyatlı bir yaklaşımla
yaptıklarını belirtti ve beklenti üstü performans ihtimalini göz ardı etmedi. Mavi’nin
yurt içi perakende satışları Kasım’da %143 ve Aralık ilk hafta %120 artmış durumda.

### Özet Görüşümüz

 Önerimiz “AL” Mavi’nin 3Ç22 sonuçlarını, hisseye yönelik olumlu duruşumuzu teyit
eder nitelikte buluyoruz ve beklenenden yüksek nakit üretimini sonuçların en önemli
yanı olarak not ediyoruz 3Ç22 sonuçlarının ışığında ve şirket yönetimini dinlememizin
ardından, model varsayımlarımızın üzerinden geçtik ve çoklukla sermaye maliyeti 
varsayımımızdaki değişiklik sonrası, hedef fiyatımızı 170 TL’ye yükselttik (önceki
117TL). Model Portföyümüzde yer alan Mavi, model portföyümüze dahil edildiğinden
beri nominal olarak %65 değer kazandı ve endeksin %15 üzerinde performans gösterdi.
Yine de, serbest nakit akışı verimi yaklaşık %20 ve ROE’si %60’ın üzerindeyken, 
2023 tahminlerimize göre hâlen 3,0x KD/FAVÖK ve 5,6x F/K çarpanlarıyla işlem gören
hisse için bizce bu seviyeler alım için uygundur. 

### Değerleme

Mavi için belirlediğimiz 12 aylık, 170 TL hedef fiyatımız, %40 potansiyeli işaret
ediyor. Şirket için hedef fiyatımıza İndirgenmiş Nakit Akımı (İNA) yöntemiyle ulaştık.
İNA analizimizde, iskonto oranını belirlerken dikkate aldığımız Ağırlıklandırılmış
Ortalama Sermaye Maliyeti varsayımımız tahmin dönemimizde %27 (önceki %27) ve uç
değer için ise ortalama %21’dir (önceki %26). Şirketin, yurtiçinde halka açık faaliyette
bulunan doğrudan bir rakibinin olmaması, yurtdışındaki benzer şirketlerin de farklı
büyüme ve operasyonel dinamiklere sahip olması nedeniyle, “Benzer Şirket Çarpanları”
yöntemine başvurmadık