ฤฐล Yatฤฑrฤฑm, EKGYO-Emlak Konut iรงin hedef fiyatฤฑnฤฑ 23,16 TL’den 34,16 TL’ye yรผkseltti, tavsiyesini “al” olarak korudu. Raporda ลu satฤฑrlara yer verildi:
Gรผncellenen makroekonomik varsayฤฑmlarฤฑmฤฑz ve 2025 yฤฑlฤฑnฤฑn ikinci รงeyrek sonuรงlarฤฑnฤฑ yansฤฑtarak, Emlak Konut GYO iรงin hedef fiyatฤฑmฤฑzฤฑ 23,16 TL’den 34,16 TL’ye revize ediyor, %62 yukarฤฑ potansiyele iลaret eden AL tavsiyemizi yineliyoruz. 2025 yฤฑlฤฑnฤฑn ikinci yarฤฑsฤฑnda politika faizinde dรผลรผล trendi ve daha uygun makroekonomik koลullar ile birlikte, Emlak Konut GYO’nun artan konut talebini karลฤฑlamada ve satฤฑล gelirlerini artฤฑrmada stratejik olarak iyi konumlandฤฑฤฤฑnฤฑ dรผลรผnรผyoruz.
ลirketin geniล ve katma deฤerli proje portfรถyรผ ile konut stoku bu gรถrรผnรผmรผ desteklemektedir. Kentsel dรถnรผลรผm projelerinde รถnemli bir rol รผstlenen Emlak Konut Proje Planlama ฤฐnลaat (EPP) ile Emlak Konut Asansรถr’รผn (EKA) potansiyel halka arzlarฤฑ รถnemli katalizรถrler arasฤฑnda yer alฤฑrken, ลirketin uluslararasฤฑ alandaki artan faaliyetleri รถnรผmรผzdeki yฤฑllarda kรขrlฤฑlฤฑฤฤฑ olumlu etkileyebilir.
Ayrฤฑca, konut projelerinden saฤlanan istikrarlฤฑ nakit akฤฑmฤฑ sayesinde, 2025 yฤฑlฤฑnda yรผrรผrlรผฤe giren yeni GYO vergi dรผzenlemesine ลirketin sorunsuz ลekilde uyum saฤlayacaฤฤฑnฤฑ ve รถnรผmรผzdeki yฤฑllarda gรผรงlรผ bir temettรผ hissesi haline geleceฤini รถngรถrรผyoruz. Halihazฤฑrda hisse, net aktif deฤerine gรถre %31 iskontolu iลlem gรถrmekte olup bu oran tarihsel iskontosu olan %19’un oldukรงa altฤฑndadฤฑr.
EKGYO: 2ร25 Mali Tablo Analizi
Hasilat yฤฑllฤฑk bazda yรผksek artฤฑล gรถsterdi: Emlak Konut GYO (EKGYO.IS), 2ร25’te 23.743mn TL gelir aรงฤฑklamฤฑลtฤฑr (2ร24: 6.834mn TL). Yฤฑllฤฑk bazda kaydedilen gรผรงlรผ artฤฑล, bรผyรผk oranda anahtar teslim konut ve ticari รผnite satฤฑลlarฤฑndan kaynaklanmฤฑลtฤฑr; bu gelirler 2รง24’te 328mn TL iken 2รง25’te 13.279mn TL’ye yรผkselmiลtir. Ayrฤฑca arsa satฤฑล gelirleri de aynฤฑ dรถnemde 4.042mn TL’den 8.556mn TL’ye yรผkselmiลtir.
Diฤer yandan, mรผลavirlik gelirleri yฤฑllฤฑk bazda %21, asansรถr satฤฑล gelirleri %33 ve kira gelirleri %59 dรผลรผล gรถstermiลtir. Sonuรง olarak brรผt kรขr 2รง25’te 8.809mn TL’ye yรผkselirken (2ร24: 3.020mn TL), brรผt kรขr marjฤฑ anahtar teslim projelerin dรผลรผk marjฤฑndan dolayฤฑ yฤฑllฤฑk bazda 7,1 puan dรผลerek %37 olmuลtur. Faaliyet giderleri yฤฑllฤฑk bazda %25 artarak 1.482mn TL’ye yรผkselmiล olsa da, gรผรงlรผ gelir performansฤฑ FAVรK’รผ 2ร24’teki 1.916mn TL’den 2รง25’te 7.433mn TL’ye taลฤฑmฤฑลtฤฑr. FAVรK marjฤฑ ise yฤฑllฤฑk bazda 3,3 puan artฤฑลla %31,3 olmuลtur.
Net dรถnem kรขrฤฑ 2รง24’teki 1.294mn TL’den 2ร25’te 5.986mn TL’ye yรผkselmiลtir. Gรผรงlรผ gelir artฤฑลฤฑnฤฑn yanฤฑ sira, geรงen yฤฑl aynฤฑ dรถnemde kaydedilen 1.687mn TL net parasal zarar, 2ร25’te 1.283mn TL net kazanca dรถnรผลerek kรขrฤฑ desteklemiลtir. รte yandan, artan net borรงluluฤa paralel 2.266mn TL’lik finansman gideri (2รง24: 934mn TL net finansman geliri) ve 2รง25’te 1.214mn TL’ye yรผkselen dรถnem vergi gideri (2ร24: 22,2mn TL), net kรขrฤฑ bir miktar aลaฤฤฑ รงekmiลtir.
Yรผksek Net Borรง Pozisyonu: ลirketin net borcu 2รง24’teki 5.350mn TL’den 2ร25’te 13.083mn TL’ye yรผkselmiลtir. Net borรง/FAVรK oranฤฑ ise 0,44X seviyesinde gerรงekleลmiลtir (2ร24: 0,70X).
ฤฐlk Yarฤฑda Gรผรงlรผ รถn Satฤฑล Performansฤฑ: Yฤฑlฤฑn ilk yarฤฑsฤฑ itibarฤฑyla ลirket 47,6 milyar TL รถn satฤฑล gerรงekleลtirmiลtir; bu rakam yฤฑl sonu hedefi olan 77 milyar TL’nin yaklaลฤฑk %62’sine denk gelmektedir. Ayrฤฑca, 2รง25 itibarฤฑyla ลirket yฤฑl sonu arsa satฤฑล geliri hedefi olan 5 milyar TL ve net kรขr hedefi olan 12 milyar TL’ye yฤฑlฤฑn ilk yarฤฑsฤฑnda yaklaลmฤฑลtฤฑr. Yฤฑlฤฑn ilk yarฤฑsฤฑnda 3 adet gelir paylaลฤฑmฤฑ ihalesi tamamlanmฤฑล ve ortalama ihale รงarpanฤฑ 1,83X olmuลtur.
Sektรถrel Gรถrรผnรผm ve Beklentiler
Konut Talebinin canlanmasฤฑ beklenmekte. Yรผksek konut kredisi faiz oranlarฤฑ, ekonomik sฤฑkฤฑlaลma nedeniyle krediye eriลimde yaลanan zorluklar ve konut fiyatlarฤฑndaki keskin artฤฑล, 2023 yฤฑlฤฑ boyunca ve 2024’รผn ilk yarฤฑsฤฑnda Tรผrkiye’nin konut sektรถrรผnde talebin dรผลmesine yol aรงmฤฑลtฤฑr. Ancak, 2024’รผn ikinci yarฤฑsฤฑndan itibaren politika faizlerinde beklenen gevลeme dรถngรผsรผ ve ertelenmiล talebin devreye girmesi, konut satฤฑลlarฤฑnda toparlanmayฤฑ desteklemiลtir. Faiz oranlarฤฑndaki dรผลรผลรผn yanฤฑ sฤฑra, kur korumalฤฑ mevduat sahiplerinin istikrarlฤฑ dolar/TL kuru sebebiyle konut yatฤฑrฤฑmlarฤฑna yรถnelmesi de talebi artฤฑrmฤฑลtฤฑr.
Her ne kadar Nisan 2025’te yapฤฑlan 300 baz puanlฤฑk faiz artฤฑลฤฑyla faiz indirim dรถngรผsรผ bir sรผreliฤine ertelenmiล olsa da, Temmuz 2025’te 300 baz puanlฤฑk bir indirimle tekrar baลlamฤฑลtฤฑr. Yฤฑlฤฑn ikinci yarฤฑsฤฑna sarkan bu uzun sรผredir beklenen gevลeme dรถngรผsรผnรผn, รถnรผmรผzdeki dรถnemde Emlak Konuลฅun konut satฤฑลlarฤฑnฤฑ desteklemesi beklenmektedir. Geniล konut stoku ile 2024 ve 2025 ‘te gerรงekleลtirilen arsa ve gayrimenkul yatฤฑrฤฑmlarฤฑ sayesinde Emlak Konut, artan konut talebini karลฤฑlamak iรงin gรผรงlรผ bir konuma sahiptir. Ayrฤฑca, proje geliลtirme alanฤฑndaki mรผลavirlik hizmetleriyle ลirket, kamuya ait arsalarฤฑn ihalelerinin gerรงekleลtirilmesi ve kentsel dรถnรผลรผm projelerinin geliลtirilmesinde kritik bir rol รผstlenmekte olup, bu alandaki gelirlerini daha da artฤฑrabilir.
Gรผรงlรผ Arsa ve Proje Stoku Gelirleri Artฤฑrabilir. Geniล konut stokuna ek olarak, Emlak Konut’un 2024 ve 2025’in ilk รงeyreฤinde yaptฤฑฤฤฑ รถnemli arsa alฤฑmlarฤฑ sayesinde konut satฤฑล gelirlerini artฤฑrma potansiyeli bulunmaktadฤฑr. 2024’รผn ikinci รงeyreฤinde ลirket, ฤฐstanbul Fikirtepe kentsel dรถnรผลรผm bรถlgesinde yaklaลฤฑk 11.514 milyon TL’lik yatฤฑrฤฑmla 1.615 baฤฤฑmsฤฑz bรถlรผm satฤฑn almฤฑล ve yฤฑl sonuna gelindiฤinde bu projenin yaklaลฤฑk %68’ini satmฤฑลtฤฑr. Ayrฤฑca, 2024’รผn dรถrdรผncรผ รงeyreฤinde ลirket, ฤฐstanbul Esenler kentsel dรถnรผลรผm bรถlgesinde toplam 438.000 m2 bรผyรผklรผฤรผnde arsayฤฑ yaklaลฤฑk 15.247 milyon TL bedelle satฤฑn almฤฑลtฤฑr.
Faiz oranlarฤฑndaki beklenen dรผลรผล ve ertelenmiล konut talebinin devreye girmesiyle birlikte, 2025 yฤฑlฤฑ boyunca makroekonomik koลullarฤฑn elveriลli kalmasฤฑ beklenmektedir. Deฤerli ve geniล arsa portfรถyรผ sayesinde ลirketin, bรผyรผyen konut projelerinden รถnemli รถlรงรผde fayda saฤlamasฤฑ ve bu sayede 2025 yฤฑl sonu ve sonrasฤฑnda gelirlerini artฤฑrmasฤฑ muhtemeldir.
ลirket Beklentileri
ลirket, 2025 yฤฑl sonu iรงin 77 milyar TL’lik proje satฤฑล hedefi belirlemiลtir. Toplam beklenen brรผt satฤฑlabilir alan 856 bin metrekare olup, 7.522 baฤฤฑmsฤฑz birime karลฤฑlฤฑk gelmektedir. Ayrฤฑca, ลirket 2025 yฤฑlฤฑnda 5 milyar TL tutarฤฑnda arsa satฤฑลฤฑ gerรงekleลtirmeyi รถngรถrmektedir. Net kรขrฤฑn ise (parasal kazanรง/kayฤฑplar hariรง) yaklaลฤฑk 12 milyar TL seviyesinde gerรงekleลmesi beklenmektedir.
Emlak Konut, 2025 yฤฑlฤฑnฤฑn ilk yarฤฑsฤฑnda gรผรงlรผ bir performans sergileyerek 47.890mn TL gelir elde etmiลtir (1Y24: 10,042mn TL). Gรผรงlรผ satฤฑล ivmesiyle birlikte toplam arsa satฤฑล gelirleri (hasilat paylaลฤฑmฤฑ projeleri dahil) 11.262mn TL’ye ulaลmฤฑลtฤฑr (1Y24: 4.658mn TL). Dรถnem net kรขrฤฑ ise 9.434mn TL olarak gerรงekleลmiลtir (1Y24: 1,414mn TL). Ayrฤฑca ลirket, 2025 yฤฑlฤฑnฤฑn ikinci รงeyreฤinde 47,6 milyar TL รถn satฤฑล gerรงekleลtirerek, 77 milyar TL’lik yฤฑl sonu hedefinin %62’sine ulaลmฤฑล ve toplam 487 bin metrekarelik bir alan satฤฑlmฤฑลtฤฑr.
Bu gรผรงlรผ performans aฤฤฑrlฤฑklฤฑ olarak 1ร25’te baลlatฤฑlan konut satฤฑล kampanyasฤฑndan kaynaklanmaktadฤฑr. Yฤฑlฤฑn ilk yarฤฑsฤฑ รถzellikle anahtar teslim projelerde oldukรงa baลarฤฑlฤฑ sonuรงlar ortaya koyarken, konut satฤฑลlarฤฑnฤฑn yฤฑlฤฑn ikinci yarฤฑsฤฑnda normalleลmesini bekliyoruz. รte yandan, ลirketin kentsel dรถnรผลรผm projelerindeki etkin rolรผ sayesinde danฤฑลmanlฤฑk gelirlerinin yฤฑlฤฑn geri kalanฤฑnda gรผรงlรผ seyrini korumasฤฑ beklenmektedir.
EPP ve EKA’nฤฑn Potansiyel Halka Arzlarฤฑ รnemli Bir Katalizรถr Olabilir. Emlak Konut’un baฤlฤฑ ortaklฤฑฤฤฑ olan Emlak Proje Planlama ฤฐnลaat (EPP), kentsel dรถnรผลรผm projelerinin planlanmasฤฑnda kilit bir rol รผstlenmektedir. Konut yatฤฑrฤฑmlarฤฑna yรถnelik talebin artmasฤฑyla birlikte bu projelerin hฤฑz kazanmasฤฑnฤฑn, ลirketin gelirlerine olumlu katkฤฑ saฤlamasฤฑ beklenmektedir. Diฤer yandan, Emlak Konut Asansรถr (EKA), yalnฤฑzca Emlak Konut projelerine deฤil, aynฤฑ zamanda diฤer geliลtiricilere de asansรถr sistemleri sunarak deฤerli sinerjiler yaratmaktadฤฑr. EPP ve EKA’nฤฑn potansiyel halka arzฤฑ, Emlak Konut’a รถnemli bir sermaye giriลi saฤlamakla kalmayacak, aynฤฑ zamanda ลirketin iลtirak yapฤฑsฤฑnฤฑ da daha gรผรงlรผ hale getirecektir.
Artan Uluslararasฤฑ Faaliyetler. Emlak Konut, 2024 yฤฑlฤฑnda Suudi Arabistan’ฤฑn 2030 Vizyonu kapsamฤฑnda Suudi Arabistan Yatฤฑrฤฑm Bakanlฤฑฤฤฑ ile bir mutabakat zaptฤฑ imzalayarak 2030 yฤฑlฤฑna kadar toplam 400.000 konut geliลtirmeyi hedefleyen projelerde yer almayฤฑ amaรงlamaktadฤฑr. Bu sรผreรงte, ลirket hem kendi proje geliลtirme hizmetleriyle hem de Tรผrk mรผteahhitlik firmalarฤฑnฤฑn projeleri iรงin danฤฑลmanlฤฑk ve planlama hizmetleri sunarak gelirlerini artฤฑrmayฤฑ hedeflemektedir.
Her ne kadar anlaลmanฤฑn detaylarฤฑ henรผz netleลmemiล olsa da, bu geliลme Emlak Konuลฅ’un uluslararasฤฑ pazarlardaki bรผyรผme potansiyelini รถn plana รงฤฑkarmaktadฤฑr.
Ayrฤฑca, Emlak Konut’un bรผyรผk รถlรงekli projelerdeki kapsamlฤฑ tecrรผbesi ve uรงtan uca ลehir planlama bilgi birikimi sayesinde; Suriye ve Ukrayna gibi yeniden inลa sรผrecine ihtiyaรง duyan bรถlgelerde aktif rol alma potansiyeli de bulunmaktadฤฑr. Bu durum, ลirketin uluslararasฤฑ alandaki faaliyetlerinin รงeลitlenmesini ve uzun vadeli gelir yaratฤฑm kapasitesini destekleyebilir.
ฤฐstikrarlฤฑ Konut Satฤฑล Gelirleri, Yeni GYO Vergi Dรผzenlemesine Uyum Saฤlanmasฤฑnฤฑ Kolaylaลtฤฑrabilir. 2025 yฤฑlฤฑnda yรผrรผrlรผฤe giren yeni GYO vergi dรผzenlemesi kapsamฤฑnda, daha รถnce kurumlar vergisinden muaf olan GYO’lar artฤฑk %30 oranฤฑnda kurumlar vergisine tabi tutulmaktadฤฑr.
Ancak, daฤฤฑtฤฑlabilir net gelirlerinin %50’sini temettรผ olarak daฤฤฑtan GYO’lar iรงin bu oran %10’a dรผลรผrรผlmektedir. Emlak Konut, dรผzenli konut satฤฑลlarฤฑ ve artan danฤฑลmanlฤฑk gelirleri sayesinde gelirlerini istikrarlฤฑ bir ลekilde artฤฑrmaktadฤฑr. Bu nedenle, ลirketin รถnรผmรผzdeki dรถnemde gรผรงlรผ bir temettรผ daฤฤฑtฤฑcฤฑsฤฑ haline gelme potansiyeli bulunmakta olup, yeni vergi dรผzenlemelerine uyum saฤlama konusunda herhangi bir zorlukla karลฤฑlaลmasฤฑ beklenmemektedir.
Gayrimenkul Sertifikasฤฑ ฤฐhracฤฑ
Emlak Konut GYO, Toplu Konut ฤฐdaresi Baลkanlฤฑฤฤฑ (TOKฤฐ) ile birlikte geliลtirilen “Damla Kent” konut projesinin finansmanฤฑ amacฤฑyla Aฤustos 2025’te gayrimenkul sertifikasฤฑ ihracฤฑ gerรงekleลtirdi. A ve B etaplarฤฑndan oluลan ilk halka arz kapsamฤฑnda ลirket, projede yer alan toplam baฤฤฑmsฤฑz bรถlรผmรผ temsilen, pay baลฤฑna 7,59 TL ihraรง fiyatฤฑ ile ek talep dahil toplam 2.821 milyon adet gayrimenkul sertifikasฤฑ ihraรง etti ve toplamda 21.408mn TL’lik sertifika ihraรง geliri elde edildi.
Talep toplama sรผreci 4-8 Aฤustos 2025 tarihleri arasฤฑnda gerรงekleลti. Toplam sertifika talebi yaklaลฤฑk 3.596mn adet olurken, arzฤฑ aลan talep sonrasฤฑ, projede yer alan C,D ve E etaplarฤฑnฤฑn da ilerleyen sรผreรงte sertifika ihracฤฑna konu edilmesi ve projenin kalan bรถlรผmรผnรผn de benzer ลekilde finanse edilmesi beklenmektedir. Projede yer alan etaplarฤฑn ihale sรผrecini yรผrรผten Emlak Konut GYO mรผลavirlik geliri elde edecek olup, projeye iliลkin tรผm masraflar TOKฤฐ’ye aittir. Proje sรผrecinin gerek alternatif finansman olanaklarฤฑ aรงฤฑsฤฑndan gerekse ลirketin mรผลavirlik gelirleri aรงฤฑsฤฑndan รถnemli bir katkฤฑ saฤlamasฤฑnฤฑ beklemekteyiz.
Deฤerleme
ลirketin devam eden Anahtar Teslim ve Gelir Paylaลฤฑmฤฑ projelerinden elde edeceฤi nakit akฤฑลlarฤฑnฤฑ doฤru ลekilde yansฤฑtmak adฤฑna, deฤerlememizde her bir varlฤฑฤฤฑn nakit akฤฑลฤฑnฤฑ ayrฤฑ ayrฤฑ ele alarak ฤฐndirgenmiล Nakit Akฤฑmฤฑ (ฤฐNA) yรถntemiyle “Parรงalarฤฑn Toplamฤฑ” (SOTP) yaklaลฤฑmฤฑnฤฑ kullandฤฑk. Mรผลavirlik gelirlerini de yine ฤฐNA ile hedef fiyat hesaplamamฤฑza dahil ettik. 2024 yฤฑlฤฑnda Fikirtepe Kentsel Dรถnรผลรผm bรถlgesinde satฤฑn alฤฑnan 1.615 adet baฤฤฑmsฤฑz birimi modele dahil ederken, devam eden konut projelerindeki gรผncel รถn satฤฑล oranlarฤฑnฤฑ da 225 itibarฤฑyla ลirket tarafฤฑndan saฤlanan bilgiler doฤrultusunda gรผncelledik.
Buna ek olarak, devam eden projeler dฤฑลฤฑndaki portfรถy envanteri, diฤer mรผlkler ve henรผz ihale edilmemiล arsa stoklarฤฑnฤฑ ise gรผncel ekspertiz deฤerleriyle modele dahil ettik. Son olarak ลirketin mรผลavirlik gelirlerini de yine ฤฐNA yรถntemi ile hedef fiyat hesaplamamฤฑza ekledik. Projeksiyon dรถneminde %18,75’lik on yฤฑllฤฑk ortalama TL risksiz faiz oranฤฑ ve %6’lฤฑk piyasa risk primi varsayฤฑmlarฤฑmฤฑzla %24,25 seviyesinde sekiz yฤฑllฤฑk aฤฤฑrlฤฑklฤฑ ortalama sermaye maliyeti (WACC) hesapladฤฑk.
Deฤerlememizde, 2C25 itibarฤฑyla TL 13.083mn tutarฤฑndaki net borรง tutarฤฑ dรผลรผldรผkten sonra ulaลtฤฑฤฤฑmฤฑz 1 yฤฑllฤฑk hedef net aktif deฤer (NAD) รผzerinden %35 iskonto uygulayarak, TL 34,16 seviyesindeki hedef fiyata ulaลtฤฑk. Bu hedef fiyat, hisse iรงin %62 yukarฤฑ yรถnlรผ potansiyele iลaret etmektedir. Emlak Konut GYO hรขlihazฤฑrda net aktif deฤerine gรถre %31 iskontoyla iลlem gรถrmekte olup, bu oran tarihsel iskontosu olan %19 seviyesinin รผzerindedir.
