BIST’teki 26 enerji şirketinin finansal görünümleri – Ziraat Yatırım

Ziraat Yatırım, 26 Ekim 2026 tarihli raporunda enerji sektörünün 2026 üçüncü çeyrek performansını değerlendirdi. Raporda, EPİAŞ’ta gerçek zamanlı üretim verisi paylaşılan halka açık 26 şirketten oluşan portföyün kurulu gücü ve Türkiye’nin elektrik üretimi, tüketim verileri ile PTF fiyatlarındaki değişimler detaylandırıldı.

2026 ikinci çeyrekteki PTF şoku geride kaldı

EPİAŞ‘ta gerçek zamanlı üretim verisi paylaşılan halka açık 26 şirketten oluşan portföyün kurulu gücü 17,3 GW olup, Eylül 2026 sonu itibarıyla 127,1 GW olan Türkiye toplam kurulu gücünün %13,6’sını temsil etmektedir. Kapasitenin en büyük kısmı 4,9 GW ile Enka İnşaat’ta bulunurken, şirket ana faaliyet alanı enerji olmasa da doğalgaz santrallerinden oluşan portföyüyle sektörün önemli paydaşlarından biri konumuna gelmektedir. 2026 üçüncü çeyrekte Türkiye’nin elektrik üretimi yıllık bazda %1,2 azalarak 88,3 TWh olurken, incelenen portföyün üretimi hidroelektrikteki güçlü artışa rağmen doğalgaz santrallerindeki sert düşüş nedeniyle yıllık %26,6 azalarak 8,22 TWh’ye geriledi. Bu üretim azalışının büyük kısmı Ak Enerji’nin Erzin, Aksa Enerji’nin Antalya ve Enka İnşaat’ın doğalgaz santrallerindeki üretim kaybından kaynaklanmaktadır. Doğalgaz ağırlıklı üretim tesisleri hariç tutulduğunda yıllık bazlı üretim %6 büyüdü.

Mevsim normallerinin üzerinde seyreden yağışlara paralel olarak barajlı üretimin artışıyla Mayıs’ta 591 TL/MWh’ye kadar gerileyen PTF, 2026 üçüncü çeyrekte çeyreklik bazda %203 artışla 2.783 TL/MWh’ye yükseldi. Buna bağlı olarak toplam üretim gelirinin çeyreklik bazda %46 artarak 28,1 milyar TL olmasını beklenmektedir. Gelirdeki %20’lik yıllık düşüş ise büyük ölçüde doğalgaz santrallerindeki üretim kaybından kaynaklanmaktadır. 2026 ikinci çeyrekte dolar bazlı alım fiyatları sayesinde PTF’deki çöküşten korunan YEKDEM’li santraller ile EÜAŞ anlaşmalı termik santraller şirketlerin nakit akışını destekledi.

2026 üçüncü çeyrekte ise PTF’nin normalleşmeye başlamasıyla doğrudan piyasaya satış yapan şirketlerin gelirlerini toparlaması ve sektörün 2026 ikinci çeyrekte kaybettiği gelirin büyük kısmını telafi etmesi beklenmektedir. Bununla birlikte şirketler arasındaki gelir ayrışmasında PTF’nin yanı sıra kaynak karması, YEKDEM kapsamı, EÜAŞ ve ikili anlaşmalar, lisanssız ve hibrit santraller ile depolama yatırımları da belirleyici olmaya devam edecektir.

Sektörün Net Borç/FAVÖK oranı 4,7x, FD/FAVÖK çarpanı ise 9,9x seviyesinde bulunmaktadır. Bu borç stoku büyük ölçüde geçmiş yıllarda yapılan santral yatırımları ve satın almalar için kullanılan, uzun vadeli ve teminatlı proje kredileri ile tahvillerden kaynaklanmaktadır. Borcun ağırlıklı olarak %4–11 faizli dolar ve euro cinsinden olması nedeniyle finansman yükünü asıl belirleyen unsur kur hareketleri olmaktadır.

Şirketlerin açıkladığı 6.237 MW’lık yatırım hedefi takip edilen şirketlerin toplam kurulu gücünün %36’sına karşılık gelmekte ve bu ortamda yatırım iştahının şirketler arasında ayrışması beklenmektedir. YEKDEM, YEKA, EÜAŞ anlaşmaları ve yurt dışı santraller gibi döviz bazlı gelirlerle döviz borcunu eşleştirebilen şirketlerin yatırımlarını sürdürmesi, geliri büyük ölçüde PTF’ye bağlı ve borçluluğu yüksek şirketlerin ise yeni projelerini öteleyerek borç azaltımına öncelik vermesi beklenmektedir.

YEKA RES-2026 ve YEKA GES-2026 yarışmaları 2–3 Kasım 2026’da yapılacaktır. 7 rüzgar yarışmasında 1.500 MWe, 11 güneş yarışmasında 785 MWe olmak üzere toplam 2.285 MWe kapasite yarışmaya açılmaktadır. Tavan fiyatın 5,50 eurocent/kWh olduğu yarışmalarda projeler, güneşte 5 ve rüzgarda 6 yıllık serbest piyasa döneminin ardından 20 yıl boyunca alım garantisinden yararlanacaktır. Euro bazlı ve uzun vadeli gelir yapısı kur riskini azaltıp finansmana erişimi kolaylaştırdığı için ihalelerin özellikle bilançosu güçlü ve rüzgar ile güneşte deneyimli şirketlerin yatırım takvimini hızlandırması beklenmektedir.

28 Şubat’ta başlayan ABD/İsrail–İran savaşı ve Hürmüz Boğazı’ndaki kısıtlamalar petrol ve doğalgaz fiyatlarını yukarı taşıdı. Avrupa gaz fiyatı (TTF) 20 Ekim’de 90 €/MWh’yi aşarak Aralık 2022’den bu yana en yüksek seviyeyi görürken Brent petrol 100 doların üzerinde seyretmektedir. Savaşın sürmesi halinde LNG ve spot gaz ithalat maliyetlerinin artmasıyla doğalgaz santrallerinin maliyeti ve dolayısıyla PTF yukarı yönlü hareket görülebilir. Bu durum YEKDEM dışında satış yapan yenilenebilir ağırlıklı portföyler için olumlu, doğalgaz santrali işleten şirketler için ise marj baskısı anlamına gelmektedir.

Enerji ve Tabii Kaynaklar Bakanı Alparslan Bayraktar 18 Ekim’de Ekim ve Kasım aylarında elektrik ve doğalgaz fiyatlarında planlanan bir değişiklik olmadığını, gelişmelerin ve bütçe dengesinin yakından takip edildiğini açıkladı. Bakan ayrıca konutlara bin metreküpü 220 dolardan verilen doğalgazın Avrupa’daki fiyatının 1.000 dolar seviyesinde olduğunu ve devletin fiyat desteğinin %50’nin çok üzerinde bulunduğunu belirtti. BOTAŞ’ın elektrik üretimi amaçlı doğalgaz tarifesi ise 4 Nisan 2026’dan bu yana 18.000 TL/1.000 Sm³ seviyesinde bulunmaktadır. Artan ithalat maliyetlerine rağmen tarifenin sabit tutulmasının kısa vadede PTF’yi sınırlaması, olası bir tarife artışının ise doğrudan PTF’ye yansıması beklenmektedir.

Akkuyu Nükleer Santrali’nin 1.200 MW’lık ilk ünitesinde fiziksel başlatmanın Aralık ayının ikinci yarısında yapılması planlanmaktadır. Ünitenin bunun ardından şebekeye bağlanarak elektrik üretimine başlaması beklenmektedir. Tek başına Türkiye’nin elektrik ihtiyacının %2–2,5’ini karşılaması beklenen ünitenin baz yük üretimiyle orta vadede doğalgaz ithalatını azaltıcı ve PTF üzerinde dengeleyici bir rol oynaması beklenmektedir.

Ekim’in ilk üç haftasında günlük PTF’nin büyük ölçüde 3.000 TL/MWh’nin üzerinde seyretmesi, barajlı üretimin mevsimsel olarak çeyreklik bazda gerilemesi, ısınma kaynaklı talep artışı ve yükselen gaz maliyetleriyle birlikte PTF’nin 2026 dördüncü çeyrekte tarihsel döviz bazlı ortalamalarında dengelenmesi beklenmektedir. Bununla birlikte baraj doluluk oranlarının geçen yılın üzerinde seyretmesi PTF’deki yıllık artışı sınırlayabilir. Bu tabloda doğalgaz santrallerinin yeniden devreye girmesiyle Aksa Enerji, Ak Enerji ve Enka İnşaat’ta üretimin çeyreklik bazda toparlanması ancak yüksek gaz maliyetlerinin marjları sınırlaması, HES ağırlıklı şirketlerde ise üretimin mevsimsel olarak gerilemesine rağmen yüksek fiyatların gelirleri desteklemesi beklenmektedir. Genel olarak 2026 dördüncü çeyrekte gelir artışının YEKDEM dışında piyasaya satış yapan, düşük borçlu ve dengeli kaynak karmasına sahip şirketlerde yoğunlaşması beklenmektedir.

Türkiye’nin elektrik üretim ve tüketim verileri

2026 üçüncü çeyrekte elektrik üretimi yıllık bazda %1,2 azalarak 88,31 TWh olurken, aynı dönemde elektrik tüketimi %0,9 artarak 100,20 TWh oldu. söz konusu dönemde tüketim açığı %11,86 olurken son 7 çeyreğin ortalaması olan %9,25’i aştı. Elektrik üretiminin alt kırılımına bakıldığında 2026 ikinci çeyrekte zirve yapan barajlı elektrik üretimi çeyreklik %15 gerilese de mevsim normallerinin üzerinde seyreden baraj doluluğuna bağlı olarak yıllık %101 artış gösterdi.

Yaz aylarında artan talebi karşılamak üzere ithal kömür kaynaklı elektrik üretimi çeyreklik %193, doğalgaz kaynaklı elektrik üretimi ise %42 arttı. Doğalgaz kaynaklı üretim yıllık %56 azalarak Türkiye’nin enerji ithalatına olumlu katkı sunmaya devam etti.

Aşağıdaki tablo Türkiye’nin kaynak bazında elektrik üretimini (MWh) göstermektedir:

Aşağıdaki tablo elektrik tüketimi (MWh) ve arz-talep dengesini göstermektedir:

PTF fiyatları

2026 üçüncü çeyrekte ortalama PTF, TL bazında yıllık %3,3 gerilerken çeyreklik bazda %203,4 artışla 2.783,28 TL/MWh oldu. Dolar bazlı PTF ise yıllık %17,6 azalırken çeyreklik %189,0 artarak 58,36 USD/MWh seviyesine çıktı. Son 7 çeyreklik veri incelendiğinde, 2026 birinci çeyrekten itibaren ivme kazanan PTF’deki düşüş eğilimi 2026 üçüncü çeyrekte yerini toparlanmaya bıraktı. 2026 ikinci çeyrekte mevsim normallerinin üzerinde gerçekleşen yağışlara paralel olarak barajlı elektrik üretimindeki artışın yarattığı fiyat baskısı, yaz aylarında artan tüketim ve barajlı üretimin gerilemesiyle büyük ölçüde hafifledi. İthal kömür ve doğalgaz santrallerinin yeniden üretici konumuna gelmesi PTF’yi Temmuz–Eylül döneminde 2.700–2.910 TL/MWh bandına taşıdı.

Mayıs 2026’da 13,05 USD/MWh ile görülen dip, barajlı üretimin talebin önemli bir kısmını karşıladığı saatlerde fiyatın sıfıra yaklaşmasından kaynaklandı. Temmuz’dan itibaren fiyat 57–61 USD/MWh bandına yerleşti ancak 2025’in aynı döneminde görülen 66–74 USD/MWh seviyesinin altında kaldı.

Aşağıdaki tablo aylık ortalama PTF ve dolar kurunu göstermektedir:

Enerji şirketlerine genel bakış

1. Finansal veriler (2Ç26)

Tablolarda yer alan 29 şirketin finansal verileri, kurulu güçleri ve yatırım projeksiyonları birlikte değerlendirildiğinde, sektörün toplam firma değerinin toplam FAVÖK’e oranlanmasıyla hesaplanan FD/FAVÖK çarpanı 9,9x, Net Borç/FAVÖK oranı ise 4,7x seviyesinde bulunmaktadır. Bununla birlikte şirketler arasındaki değerleme farklılıkları yalnızca mevcut finansal performanstan değil üretim portföyü, yenilenebilir enerji ağırlığı, borçluluk seviyesi ve geleceğe yönelik yatırım planlarından da kaynaklanmaktadır.

Aşağıdaki tablo enerji şirketlerinin finansal verilerini (2026 ikinci çeyrek) göstermektedir:

2. Kapasite verileri (2Ç26)

Tablolarda yer alan 30 şirketin toplam 17.492 MW’lık kurulu gücünün dağılımı incelendiğinde, şirketlerin üretim portföylerinde önemli farklılıklar görülmektedir. Tablodaki en büyük kurulu güce 4.897 MW ile Enka İnşaat sahip olup şirketin Türkiye’deki enerji portföyü ağırlıklı olarak Kırklareli, Gebze, İzmir ve Adapazarı’ndaki doğalgaz kombine çevrim santrallerinden oluşmaktadır. Enka İnşaat, Aksa Enerji ve Ak Enerji gibi şirketler doğalgaz ve termik santral ağırlıklı bir üretim yapısına sahipken, diğer şirketlerin portföyleri ağırlıklı olarak yenilenebilir enerji kaynaklarından oluşmaktadır. Bu farklılık, şirketlerin elektrik fiyatlarına, meteorolojik koşullara ve YEKDEM mekanizmasına olan duyarlılığını belirlemekte ve finansal performanslarının birbirinden ayrışmasına yol açmaktadır.

Aşağıdaki tablo şirketlerin kaynak bazında kurulu gücünü (MW) göstermektedir:

3. Yatırım projeksiyonları

Yatırım projeksiyonları ise sektörün önümüzdeki yıllardaki büyümesinin büyük ölçüde yenilenebilir enerji ve depolamalı santral yatırımlarıyla destekleneceğine işaret etmektedir. Tablodaki şirketlerin açıkladığı toplam 6.237 MW’lık yatırım hedefi, mevcut kurulu gücün %36’sına karşılık gelmektedir. Özellikle Galata Wind Enerji (%207), Margün Enerji (%140) ve IC Enterra Yenilenebilir Enerji (%117) mevcut kurulu güçlerinin üzerinde yatırım hedeflemektedir. EcoGreen Enerji (%84), Aksa Enerji (%71) ve Aydem Yenilenebilir Enerji (%70) de açıkladıkları yatırım planlarıyla sektörün en yüksek kapasite artışı hedefleyen şirketleri arasında yer almaktadır. söz konusu yatırımların kısa vadede yüksek yatırım harcamaları nedeniyle borçluluk oranları üzerinde baskı oluşturması beklenirken, projelerin devreye alınmasıyla birlikte üretim hacmi ve PTF fiyatlarında yaşanacak iyileşmeyle FAVÖK’ün artması sonucunda Net Borç/FAVÖK ve FD/FAVÖK rasyolarında kademeli bir iyileşme yaşanması beklenmektedir.

Bu doğrultuda mevcut değerleme çarpanlarının değerlendirilmesinde şirketlerin yalnızca mevcut operasyonel performanslarının değil yatırım projelerinin büyüklüğü, kapasite artış potansiyeli ve gelecekte yaratacakları nakit akışlarının da dikkate alınması gerektiği düşünülmektedir. Önümüzdeki dönemde operasyonel olarak güçlü nakit akışı üreten şirketlerle agresif yatırım programı sayesinde uzun vadeli büyüme potansiyeli sunan şirketler arasındaki ayrışmanın devam etmesi beklenmektedir.

Aşağıdaki tablo şirketlerin yatırım projeksiyonlarını (MW) göstermektedir:

Şirket bazında mevcut elektrik üretimi durumu

2026 üçüncü çeyrekte şirketlerin üretim performansları arasında belirgin bir ayrışma görülmektedir. Hidroelektrik ağırlıklı üreticiler barajlarda biriken suyun desteğiyle üretimlerini artırırken, doğalgaz santrali bulunan şirketlerde sert üretim düşüşleri dikkat çekti. Yıllık bazda en güçlü artış, Haziran’da tam kapasiteye ulaşan 70,8 MWm’lık Elmacık RES’in katkısıyla Metgün Enerji’de (%118) gerçekleşti. HES ağırlıklı portföye sahip IC Enterra Yenilenebilir Enerji (%68), Aydem Yenilenebilir Enerji (%47) ve Enda Enerji (%42) de güçlü üretim artışları kaydetti.

Aşağıdaki tablo şirket bazında elektrik üretimini (MWh) göstermektedir:

* işaretli şirketlerin santrallerinin bir kısmı EPİAŞ’ta yer almadığından, söz konusu şirketlerin üretim verileri yalnızca EPİAŞ’ta kayıtlı santralleri kapsamaktadır. Veri kapsamı, EPİAŞ’ta üretim verisi izlenebilen santrallerin kurulu gücünün şirketin toplam kurulu gücüne oranını göstermektedir. Üretim verileri EPİAŞ Şeffaflık Platformu Gerçek Zamanlı Üretim verisinden hesaplanmıştır. Ak Enerji’de Erzin Doğalgaz Kombine Çevrim Santrali 2026 üçüncü çeyrek boyunca neredeyse hiç üretim yapmazken Enka İnşaat’ta Gebze, İzmir ve Adapazarı santrallerinin üretimi sınırlı kaldı. Zorlu Enerji’de 20 Kasım 2025’te Gökçedağ RES Rönesans Yenilenebilir Enerji’ye satıldı. Margün Enerji’de Moralı JES-1, satın alındığı 3 Eylül 2026’dan itibaren dahil edilmiştir.

***Bu içerik yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz. Yatırım kararlarınızı almadan önce yetkili finansal danışmanlarınıza başvurunuz.

📎 Orijinal raporu indir (PDF)

Haber Merkezi

Tüm Yazıları

Borsatek, Türkiye ve dünya piyasalarındaki gelişmeleri yakından izleyen bir finans haber platformudur. Hisse, döviz, altın ve kripto piyasalarına dair analizlerle yatırımcılara rehberlik eder.