İş Yatırım, Tüpraş için hedef fiyatını 477 TL’ye yükseltti

Reklam

İş Yatırım, Tüpraş (TUPRS) için yayımladığı 9 Kasım 2026 tarihli 3. çeyrek mali tablo analizi raporunda 12 aylık hedef fiyatını 365,25 TL/hisse seviyesinden 477 TL/hisse seviyesine yükseltti ve AL tavsiyesini koruyarak hisseyi model portföyünde tutmaya devam ettiğini açıkladı.

3Ç26 sonuçları ve piyasa tepkisi beklentisi

İş Yatırım, operasyonel performansın beklentilere büyük ölçüde paralel gerçekleşmesine karşın beklenti üstü net kar ve 2026 net rafineri marjı beklentisindeki sert yukarı yönlü revizyon nedeniyle Tüpraş’ın 3Ç26 sonuçlarına hafif pozitif piyasa tepkisi beklediğini ifade etti.

Hedef fiyat artışının üç nedeni sıralandı: (i) 3Ç26 gerçekleşmeleri ve marjlardaki normalleşmenin beklenenden yavaş gerçekleşmesi yönündeki görüşün kuvvetlenmesi sonucu tahminlerde yapılan yukarı yönlü revizyon, (ii) İNA modelinin ileri taşınması ve (iii) makro varsayımlardaki güncellemeler.

Tüpraş 3Ç26’da yıllık bazda %335 artışla 68,7 milyar TL net kar açıkladı. Söz konusu rakam, İş Yatırım tahmininin (60,9 milyar TL) %13, piyasa beklentisinin (60,4 milyar TL) ise %14 üzerinde gerçekleşti. Yıllık bazdaki artışta daha güçlü operasyonel performans ve artan net finansal gelirler belirleyici oldu. Tahmin sapmasının ana nedenleri olarak beklentinin üzerinde gelen net faiz gelirleri ve beklentiden hafif daha iyi operasyonel performans gösterildi.

Ciro, artan satış hacmi ve ürün fiyatlarının desteğiyle 3Ç26’da yıllık bazda %66 artışla 474,4 milyar TL olarak gerçekleşti ve beklentilerin üzerinde kaldı (İş Yatırım: 440,6 milyar TL; Piyasa: 430,9 milyar TL). FAVÖK ise 3Ç26’da 88,7 milyar TL seviyesine ulaşarak beklentilere büyük ölçüde paralel gerçekleşti (İş Yatırım: 86,4 milyar TL; Piyasa: 85,2 milyar TL). FAVÖK yıllık bazda %246 arttı; rekor ürün marjları ve yüksek kapasite kullanımı, artan hammadde tedarik maliyetlerini fazlasıyla telafi etti.

Operasyonel performans ve kapasite kullanımı

Tüpraş 3Ç26’da 7,6 milyon ton üretim gerçekleştirdi (3Ç25: 7,2 milyon ton; 2Ç26: 6,9 milyon ton). Toplam kapasite kullanım oranı %106 ile son beş yılın en yüksek çeyreklik seviyesine çıktı; ham petrol için kapasite kullanım oranı %98 oldu. Satış hacmi yıllık bazda %10 artışla 8,8 milyon tona yükseldi (3Ç25: 8,0 milyon ton; 2Ç26: 7,9 milyon ton) ve söz konusu hacim de son beş yılın en yüksek çeyreklik seviyesi olarak kayıtlara geçti. Motorin ve benzinin öncülük ettiği yurt içi satışlar yıllık bazda %13 artışla 7,9 milyon ton ile tüm zamanların en yüksek seviyesine ulaştı. Beyaz ürün verimi yıllık bazda yatay seyrederek %82’de kaldı.

Motorin ürün marjı 3Ç26’da ortalama 81,3 dolar/varil seviyesinde gerçekleşti (3Ç25: 25,0 dolar/varil; 2Ç26: 49,3 dolar/varil); rafineri kesintileri ve Rus ürün arzındaki aksaklıklar yüksek sezonda piyasayı sıkılaştırdı. Jet yakıtı ürün marjı yaz döneminde zirve yapan seyahat talebinin desteğiyle 69,1 dolar/varile yükseldi. Benzin ürün marjı, yoğun sürüş sezonu ve düşük stokların etkisiyle 44,7 dolar/varile çıktı (2Ç26: 24,3 dolar/varil). Yüksek kükürtlü fuel oil ürün marjı ise -19,6 dolar/varil ile zayıf seyrini sürdürdü. Net rafineri marjı 3Ç26’da 36,3 dolar/varil ile rekor seviyeye ulaştı (3Ç25: 9,7 dolar/varil; 2Ç26: 21,4 dolar/varil) ve 9A26’da 23,0 dolar/varil oldu. Benzin ürün marjı son dönemde sezonsallığın etkisiyle yumuşayarak 3Ç26 ortalaması olan 44,7 dolar/varilden Ekim’de 21,5 dolar/varile geriledi; motorin ve jet yakıtı marjları ise sırasıyla 67,0 dolar/varil ve 70,9 dolar/varil ile yüksek seyrini korudu.

Şirket beklentileri ve 2026 net rafineri marjı revizyonu

Tüpraş 2026 net rafineri marjı beklentisini 13-15 dolar/varilden 20-22 dolar/varile yükseltti. Diğer hedefler değişmedi: %95-100 kapasite kullanım oranı, yaklaşık 29 milyon ton üretim, yaklaşık 30 milyon ton satış ve yaklaşık 700 milyon dolar yatırım harcaması. 9A26’da kapasite kullanım oranı %98,8, üretim 21,3 milyon ton, satış 24,0 milyon ton, yatırım harcaması ise 532 milyon dolar olarak gerçekleşti. İş Yatırım hesaplamalarına göre yeni beklentinin orta noktası 4Ç26 için 15-16 dolar/varil net rafineri marjına işaret ediyor. İzmit’teki FCC ve LPG ünitelerinin 4Ç26 bakım süresi 12 haftadan 8 haftaya indirildi; Batman’daki mevsimsel bakım ise iptal edildi.

Tahmin revizyonları

İş Yatırım, 3. çeyreğin ardından 2026 FAVÖK tahminini %38 artışla 3,1 milyar dolardan 4,3 milyar dolara, net kar tahminini ise %66 artışla 1,9 milyar dolardan 3,2 milyar dolara yükseltti. 2027 için FAVÖK tahmini %48 artışla 1,8 milyar dolardan 2,6 milyar dolara, net kar tahmini ise %97 artışla 1,0 milyar dolardan 2,0 milyar dolara çıkarıldı.

İş Yatırım hesaplamalarına göre brüt ürün marjı 3Ç26’da 47,2 dolar/varil seviyesinde gerçekleşti. Mevsimsel olarak yumuşayan benzin marjları nedeniyle 4Ç26 için brüt ürün marjı tahmini 35,6 dolar/varil olarak belirlendi. 2027 tahmini 22,9 dolar/varil düzeyinde (2025: 14,4 dolar/varil; 2026 tahmini: 34,1 dolar/varil). 2027 yılının da ürün piyasalarında görece sıkı geçmesi bekleniyor. 2027 boyunca marjlarda kademeli bir normalleşme varsayıldığı için risklerin yukarı yönde yoğunlaştığı ifade ediliyor; bununla birlikte marjlarda sert bir normalleşmenin temel aşağı yönlü risk olduğu da not ediliyor. Tüpraş’ın 2027’de hisse başına 61 TL temettü dağıtması bekleniyor; söz konusu rakam %18,2 gibi yüksek bir temettü verimine işaret ediyor.

Serbest nakit akımı ve bilanço

Tüpraş 9A26’da 3,6 milyar dolar serbest nakit akımı yarattı; söz konusu rakam 3Ç26 için yaklaşık 1,3 milyar dolara işaret ediyor. İşletme sermayesi, 2Ç26 sonundaki -720 milyon dolardan 3Ç26 sonunda -489 milyon dolara yükseldi. Yatırım harcaması 3Ç26’da 286 milyon dolar oldu ve 9A26 toplamı 532 milyon dolara ulaştı. Net türev varlık/yükümlülüklere göre düzeltilmiş net nakit pozisyonu 3Ç26 sonunda 3,4 milyar dolar olarak gerçekleşti (2Ç26 sonu: 2,8 milyar dolar). Artışı ağırlıklı olarak 2Ç26 sonundaki 379 milyon dolarlık net varlıktan 3Ç26 sonunda 433 milyon dolarlık net yükümlülüğe dönen net türev pozisyonu sınırladı. 13 milyar TL’lik ikinci temettü taksitinin yaklaşık 6,5 milyar TL’lik kısmı Ekim başında ödendiğinden söz konusu tutar 3Ç26 sonu net nakit pozisyonuna henüz yansımadı.

Değerleme ve çarpan analizi

İş Yatırım, TUPRS hisselerini benzer çarpan (%50) ve İNA (%50) yöntemlerini eşit ağırlıkla kullanarak değerlendirdi. Çarpan tarafında şirket, 2027 tahmini FAVÖK olan 2.636 milyon dolar üzerinden 4,5x ile değerlendi. Buna 3Ç26 sonu itibarıyla 3.382 milyon dolarlık düzeltilmiş net nakit pozisyonu ve %41,67’lik Opet payının değeri (437 milyon dolar) eklenerek 15.681 milyon dolarlık çarpan bazlı değere ulaşıldı. İNA modeli projeksiyon döneminde %11,1 ile %10,0 arasında ağırlıklı ortalama sermaye maliyeti ve %1 terminal büyüme oranı kullanılarak 14.265 milyon dolar hedef özsermaye değeri üretti. İki değer eşit ağırlıkla birleştirildiğinde yaklaşık 15 milyar dolarlık hedef piyasa değerine ulaşıldı. 2027 yıl sonu için 61,4 dolar/TL kur tahminiyle söz konusu değer 477 TL/hisse 12 aylık hedef fiyata karşılık geliyor ve %41 getiri potansiyeli sunuyor.

TUPRS hisseleri 2026 tahmini 2,1x ve 2027 tahmini 3,5x FD/FAVÖK çarpanlarıyla işlem görüyor. Söz konusu çarpanlar, Avrupalı benzer şirketlerin sırasıyla 4,2x ve 4,7x olan medyan çarpanlarına göre %49 ve %25 iskontoya karşılık geliyor. Tüpraş’ın piyasa değeri, Hürmüz Boğazı’nın kapanmasından önceki yaklaşık 9,0 milyar dolar seviyesine kıyasla yaklaşık 13,0 milyar dolar düzeyinde bulunuyor. Yaklaşık 4 milyar dolarlık artışın, şirketin yalnızca 9A26’da yarattığı 3,6 milyar dolarlık serbest nakit akımına benzer büyüklükte olduğu vurgulandı. Hisse, Nisan ayında model portföye dahil edilmesinden bu yana BIST-100’ün %61, yılbaşından bu yana ise %90 üzerinde performans gösterdi; son bir ayda endeksin %4, son bir haftada ise %8 altında kaldı.

Özet finansal tablolar

Çok yıllı finansal tahminler

Raporda yer alan veriler ve bilgilerin tam ve doğru olduğu garanti edilmemekte olup içerik haber verilmeksizin değiştirilebilir; tüm veriler İş Yatırım Menkul Değerler A.Ş. tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan derlenmektedir.

***Bu içerik yatırım tavsiyesi niteliği taşımaz. Yatırım kararlarınızı almadan önce yetkili finansal danışmanlarınıza başvurunuz.

Borsatek'i Linkedin'de takip et

LinkedIn'de takip et

📎 Orijinal raporu indir (PDF)

Haber Merkezi

Tüm Yazıları

Borsatek, Türkiye ve dünya piyasalarındaki gelişmeleri yakından izleyen bir finans haber platformudur. Hisse, döviz, altın ve kripto piyasalarına dair analizlerle yatırımcılara rehberlik eder.