Deniz Yatırım TOASO için hedef fiyatını aşağı çekti

Deniz Yatırım, TOASO-Tofaş için hedef fiyatını 255 TL’den 232 TL’ye düşürdü, tavsiyesini “tut” olarak korudu. Raporda şu satırlara yer verildi:

Tofaş’ın gerçekleştirdiği 4Ç24 finansal sonuçlarına ait telekonferansın ardından, son gelişmeleri içerir kapsamlı değerlendirmelerimiz aşağıda yer almaktadır.

■ ODMD verilerine göre, otomotiv satışları 2024 yılını, geçen yıla kıyasla %0,5 artarak 1.238.509 araçla tamamladı. Tofaş (TOASO) ise, otomotiv sektörünün aksine yılı yurt içi pazarda %30 daralarak sonlandırdı. İhracat tarafına baktığımızda ise sektör, yılı bir önceki döneme kıyasla oldukça paralel 1.285.632 araçla tamamlarken, Tofaş’ın yurt içi pazarına benzer şekilde, yılı %45’lik daralma olduğunu görmekteyiz.

TOASO satış geliri %35 daraldı

■ Finansal tarafa baktığımızda, Tofaş’ın (TOASO) satış geliri, %35’lik daralmayla yılı 120.267 milyon TL seviyesinde tamamlamıştır. Şirket’in esas faaliyet karında %86’lık, FAVÖK kaleminde ise %67’lik daralma gerçekleşmiştir. FAVÖK marjında bu dönemde 7,7 puan daralma gözlemlenmiştir. Net kar ise %76’lık düşüşle 5.221 milyon TL seviyesinde gerçekleşmiştir. Satış adetleri paralelinde zayıflama gördüğümüz satış gelirini görece normal karşılarken, karlılık üzerinde oluşan baskı geleceğe dönük beklentilerimiz için risk oluşturmaktadır.

■ 2025 finansal sonuçlarına göre beklentilerimizde yaptığımız değişikliklere ek, net borç pozisyonunu modelimize yansıtmamız doğrultusunda, Tofaş (TOASO) için 12- aylık hedef fiyatımızı 255,00 TL’den 232,00 TL’ye revize ediyor, TUT yönündeki düşüncemizi ise korumaya devam ediyoruz. 2024 finansal sonuçlarına göre beklentilerimizde yaptığımız değişiklikler:

✓ FCA satışları doğrultusunda yurt içi satış beklentimizi 130 bin adetten,
ihtiyatlı kalmak adına, Şirket beklentisinin orta noktası olan 120 bine
revize ediyoruz. 80 bin adet olan ihracat beklentimizi ise korumaya
devam ediyoruz.

✓ Hatırlayacak olursak; 1Y24 dönemi sonrasında, PSA birleşmesinin hala
tamamlanmamış olması ve sürecin beklentimizden uzun sürmesi
doğrultusunda, temkinli olmak amacıyla, 2024 yılı için PSA birleşmesini
modelimizden çıkarmıştık. Devam eden süreçte ise Rekabet Kurumu’nun,
devralınmaya yönelik verilen taahhütleri yeterli görmediği haberlerini
takip ettik. Bu doğrultuda sürecin halihazırda uzamış olmasıyla
modelimizde PSA bileşmesini 2025 yılının ikinci yarısına ötelemiş ve satış
adedi beklentimizi 78 bin adet olarak revize etmiştik. Bu noktada, 2025
yılı beklentimizde henüz değişiklik yapmıyoruz. Birleşmenin 2025 yılının
ilk yarısında tamamlanması halinde modelimizde yukarı yönlü risk
oluşturacağını ayrıca belirtmek isteriz.

✓ 2025 yılında, zorlu piyasa koşullarının devam etmesi beklentimiz
doğrultusunda, Şirket’in 2024 yılına yakınsayan FAVÖK marjı, net kâr
marjı ve NİS/satışlar elde etmesini öngörüyoruz.

✓ Strateji Raporumuzla güncellediğimiz modelimizde 1.7 milyar TL olan
net nakit pozisyonunu, açıklanan 2024 finansalları doğrultusunda 8.1
milyar TL net borç pozisyonu olarak güncelliyoruz.

Detaylara bakacak olursak:

■ Tofaş’ın, 2024 yılında toplam üretimi geçen yılın aynı dönemine göre %41, 4Ç24 döneminde ise yıllık bazda %61 azalış gösterdi. Toplam üretim hacmi, 2024 yılında 140 bin adet oldu. 2024 yılında yurt iç satışları %30 azalış göstererek 140 bin adet, yurt dışı satışları ise %45 azalışla 34 bin adet olarak gerçekleşti. Toplam satış hacmi 2024 yılında %33 daralma gösterdi. 4Ç24 döneminde ise yurt içi satışları %34, ihracatı %72 azalış gösterdi.

■ ODMD verilerine göre, otomotiv satışları 2024 yılını, geçen yıla kıyasla %0,5 artarak 1.238.509 araçla tamamladı. Pazarda büyüme gözlenirken Tofaş’ta yaşanan daralma pazar kaybına neden oldu. Şirket, pazar payındaki geri çekilmeyi; özel tüketim vergisi matrahlarının güncellenmemesi sebebiyle yerli üretim avantajının azalması ve Fiorino üretiminin sonlandırılması olarak açıkladı.

■ Tofaş’ın satış geliri 4Ç24 döneminde yıllık bazda %45 azalışla 27.730 milyon TL olarak gerçekleşti. Bu dönemde FAVÖK %97 azalışla 215 milyon TL seviyesine gerilerken, FAVÖK marjı 13,3 puan azalışla %0,8 seviyesinde gerçekleşti. 2024 yılına baktığımızda satış gelirinin %35 azalışla 120.267 milyon TL, FAVÖK’ün %67 azalışla 9.280 milyon TL seviyesine gerilediğini görmekteyiz. 2024 yılında FAVÖK marjı 7.7 puan daralarak %7,7 seviyesinde gerçekleşmiştir. Şirket, 4Ç24 döneminde 121 milyon TL net zarar açıkladı.

2024 yılında ise net kar rakamı %76 daralarak 5.221 milyon TL seviyesinde gerçekleşti. 2024 yılında finansal sonuçların beklentilerinin
gerisinde sonuçlanmasındaki temel sebepler; i) iç piyasada artan rekabet ii) düşük kapasite kullanım oranı iii) enflasyon muhasebesinin negatif etkileri olarak sıralandı.

■ Şirket, 3Ç24 finansalları sonrasında revize edilen beklentilere göre yurt içi satış ve üretim adedi beklentilerini yakalayabilmiştir; ancak, ihracat, yatırımlar ve vergi öncesi kâr marjı beklentilerine ulaşamamıştır. Aşağıdaki tabloda Şirket’in 2023 yıl sonu finansal sonuçlarından, bugüne kadar yayınladığı 2024 yıl sonu beklentilerindeki değişikliği görebilirsiniz.

■ Şirket, 2024 finansalları ardından, 2025 yılına yönelik beklentilerini paylaştı. Beklentilerin detaylarını yandaki tabloda bulabilirsiniz. “2024 yılında her çeyrek sonrasında revize edilen beklentiler sonrasında 2025 yılında da buna benzer bir senaryo görür müyüz, 2025 yılında beklentilerinizi iyimser senaryoya göre mi belirlediniz?” şeklinde sorumuzun üzerine Şirket, telekonferansta, 2025 yılı beklentilerini olarak belirlediklerini, Türkiye’de dinamiklerin hızlı değişmesi kaynaklı 2024
beklentilerinde revizyon gerçekleştirdiklerini ifade etti.

TOASO 2025 beklentileri Tofaş Yurt İçi Pazar Satışları (adet) 110 -130 bin araç İhracat Adetleri 70 -90 bin araç Toplam Üretim Adetleri 150 -170 bin araç Yatırımlar 150 milyon € Vergi Öncesi Kar Marjı >5%

■ “Rekabet Kurumu’nun hemen onay verdiği varsayımı altında, birleşme işlemi ne kadar sürede tamamlanır? PSA birleşmesi sonrasında yurt içi satış ve VÖK marjı beklentiniz ne olur?” şeklindeki sorularımıza ise Şirket, Rekabet Kurumu’ndan yeşil ışık yakıldığı anda, en hızlı şekilde birleşmeyi tamamlamaya çalışacaklarının bilgisini paylaştı.

2024 yılında Stellantis çatısı altındaki markaların pazar payının %27 olduğu, bu pazar payı beklentisinin makul olacağı yönünde de yine yönlendirilme yapıldı. Hatırlayacak olursak, Tofaş’ın, 1 Mart 2023 tarihli KAP açıklamasından sonra, 3 Mart tarihinde paylaştığımız Bilgi Notu’nda bu gelişmelerin olası etkilerini incelemiştik. 2023 dönemine ait ODMD verilerine göre, birleşme sonucunda Tofaş’ın pazar payı otomobil segmentinde %31’e, hafif ticari araç segmentinde %44,8’e, toplam pazarda ise %34’e ulaşma potansiyeli
taşımaktayken, 2024 dönemine ait ODMD verilerine göre ise, Tofaş’ın pazar payı otomobil segmentinde %24,1’e, hafif ticari araç segmentinde %41,3’e, toplam pazarda ise %27,7’ye ulaşma potansiyeli olduğunu göstermekte. Geçen yılın aynı dönemine göre elde edilecek pazar payındaki düşüşte her iki grup satışlarındaki azalış etkili olmuştur.

Selim Soydan

Tüm Yazıları

İstanbul Üniversitesi İktisat Fakültesi mezunu. 2010 yılından Türkiye'nin önde gelen gazetelerinin dijital servislerinde teknoloji ve finans konularında yazı haberlere imza attı