Deniz Yatırım, ALFAS-Alfa Solar için hedef fiyatını 71,84 TL’den 64,4 TL’ye düşürdü, tavsiyesini “tut” olarak korudu. Raporda şu satırlara yer verildi:
Alfa Solar Enerji ile mevcut görünümü değerlendirmek ve 2026’ya ilişkin beklentilerimizi güncellemek adına gerçekleştirdiğimiz görüşmeden derlediğimiz ve önemli gördüğümüz notlar aşağıda yer almaktadır.
➤ 2025’in ilk 9 ayında sektörde, panel fiyatlarındaki baskı ve kapasite fazlası nedeniyle panel tarafında karlılık alanı daralmıştır. Esas faaliyetlerden ziyade diğer faaliyetlerden sağlanan gelirler bu dönemde öne çıkarken, konsolide karlılık ise baskı altında kalmıştır. Sektör geneline bakıldığında, küresel koşulların da benzer şekilde yansıdığı görülmekle birlikte, panel tarafında anlamlı karlılığın elde edilemediği gözlenmektedir.
➤ Panel tarafındaki zayıf görünümün bu yılın geri kalanında ve 2026 yılında devam edeceğini ve halihazırda yeterli kapasite bulunması nedeniyle ek büyüme alanının sınırlı olacağını değerlendirmekteyiz. Buna karşın:
Sanayi ve Teknoloji Bakanlığı’nın yürütmekte olduğu Yüksek Teknoloji Yatırım Programı (HIT-30) çerçevesinde gerçekleştirilmesi planlanan teşvik programları,
Artan gözetim vergileriyle birlikte Çin’den ithal edilen hücrelerin maliyetinin yükselmesi yerli hücre üretimini öne çıkaran bir dinamik yaratmaktadır.
➤ İthal hücrelerdeki yüksek ürün maliyetlerine aynı düzeyde vergi eklenmesinin, yerli hücreyi hem maliyet hem de erişilebilirlik açısından daha cazip konuma taşıyacağını değerlendirdiriyoruz. Üretimde verimlilik ve katma değerdeki artışla birlikte değer zincirinin olumlu etkileneceğini düşünüyoruz. Yerli hücre üretimi ile dışa bağımlılığın azaltılmasının ve yeni nesil teknolojilerle üretim kapasitesinin gelişmesinin, bu dönemde Şirket’in önemli odaklarından olacağını düşünmekteyiz.
➤ ALFAS, içinde bulunduğu yoğun yatırım döneminde Romanya enerji yatırımlarından sağlanan gelirlere alımması ile birlikte bu alanda ek büyüme fırsatları barındırmaktadır. Bununla birlikte depolamalı GES projeleri ve yeni proje fırsatları da Şirket tarafından yakından takip edilmektedir. Kuzey Fabrika çatı GES yatırımının tesis yıllık üretim kapasitesi 290MWp’den 500MWp’ye yükselmiş, kapasite artışının yanı sıra gelişen teknolojiye uygun üretim ihtiyacını karşılanmıştır.
➤ 2026 yılına ilişkin temel beklentimiz ana büyüme ve marj katalizörünün hücre yatırımı olacağı yönünde bulunuyor. ALFAS’ın hücre üretimi Topcon 5.0 gibi yüksek verimli hücre teknolojisine odaklı, yerli hücre üretiminde önemli bir potansiyel barındırmaktadır. Şirket’in, yeni yatırımlarının getiri potansiyeline karşın, borçluluk üzerinde bir miktar baskı oluşturmasını öngörüyoruz. Dolayısıyla, FAVÖK marjlarında toparlanma beklememize karşın net borç/FAVÖK’te yüksek seyrin devam etmesini bekliyoruz.
➤ Sektör üreticileri arasında beklenen konsolidasyon ihtimali ve YEKA ile HIT 30 programları kapsamında yerli cam, alüminyum ve hücre kullanımının teşvik edilmesi, panel fiyatlarında yukarı yönlü harekete birlikte 2026 yılı görünümünü destekleyen bir zemin oluşturuyor. Bu çerçevede 2026 yılında ALFAS için panel tarafında sınırlı, ancak, hücre ve enerji yatırımlarından kaynaklı daha anlamlı bir büyüme ve marj iyileşmesi potansiyeli bulunduğunu değerlendiriyoruz. Diğer taraftan yüksek seyreden finansman maliyetleri ile sektördeki yavaşlığın devam etmesi, ithalatçı ülkelerin iç pazar etkinliğinin artması ve vergi regülasyonları aşağı yönlü riskleri oluşturmaktadır.
ALFAS Genel Değerlendirme
Makro tahminlerimizdeki değişiklik ve INA modelimizde ileri taşımamız neticesinde ALFAS için 12-aylık hedef fiyatımızı 71,84 TL’den 64,40 TL’ye güncelliyor, önerimizi ise TUT yönünde sürdürüyoruz. Ancak, hücre yatırımının stratejik önemde olması, YEKA ve HIT-30 programı kapsamında proje bazlı teşvikler, Romanya yatırımlarının devreye alınması ve gelişmeler eşliğinde özellikle 2Ç26’dan itibaren şirket’in yüksek FAVÖK marjına erişme potansiyeli bulunduğunu değerlendirirken, yine de yılın ilk yarısının ve yatırım takvimindeki gelişmeleri izlemek istediğimizi de not etmek isteriz. Hisse, yıl başından itibaren BIST 100 Endeksi’nin %43 gerisinde performans göstermiştir. Geriye dönük 12 aylık verilere göre hisse, 74,0x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görmektedir.
2026 yıl sonu finansallarında ALFAS’ın i) 15.177 milyon TL net satış geliri ii) 1.327 milyon TL FAVÖK iii) 384 milyon TL net kar açıklamasını öngörüyoruz.
Hisse, 2026 yılı sonu tahminlerimize göre 13,3x FD/FAVÖK çarpanı ile işlem görmektedir.
