Gedik Yatฤฑrฤฑm, KRDMD-KARDEMฤฐR (D) iรงin hedef fiyatฤฑnฤฑ 30,32 TL’den 32,06 TL’ye yรผkseltti, tavsiyesini “endeks รผstรผ getiri” den “endekse paralel getiri”ye indirdi. Raporda ลu satฤฑrlara yer verildi:
KRDMD: Orta Vadeli Katalistler
i) รin’in yeลil dรถnรผลรผm gรผndemi kapsamฤฑnda รถnรผmรผzdeki yฤฑllarda 50mn tona kadar eski veya verimsiz รงelik kapasitesini kademeli olarak devre dฤฑลฤฑ bฤฑrakmaya baลlayabileceฤine dair รถn sinyaller olsa da, gรผnรผmรผz itibarฤฑyla somut uygulama sฤฑnฤฑrlฤฑ kalmaktadฤฑr. Ayrฤฑca, รin’in altyapฤฑ ve inลaat sektรถrlerinde duraฤanlฤฑktan daha iyimser bir gรถrรผnรผme kayฤฑล yaลanmasฤฑ halinde, hฤฑzlฤฑ bir hisse fiyatฤฑ toparlanmasฤฑ gรผndeme gelebilir. Bununla birlikte, bรถyle bir senaryoyu 1Y26 รถncesinde olasฤฑ gรถrmรผyoruz.
ii) Ticaret Bakanlฤฑฤฤฑ, Dahilde ฤฐลleme Rejimi’nde (DฤฐR) bir revizyon yaparak, Dahilde ฤฐลleme ฤฐzin Belgeleri’nin (DฤฐฤฐB) geรงerlilik sรผrelerini kฤฑsaltmฤฑล ve ihracatta kullanฤฑlacak รผrรผnlerde asgari %25 yurtiรงi tedarik ลartฤฑ getirmiลtir. Bu dรผzenleme, ithalattan kaynaklฤฑ haksฤฑz rekabeti sฤฑnฤฑrlarken, yerli รงelik รผreticileri iรงin talebi destekleyici bir unsur olarak รถne รงฤฑkmaktadฤฑr.
iii) ลirket halihazฤฑrda yฤฑllฤฑk ~100 bin ton ray รผretim kapasitesiyle faaliyet gรถstermekte olup, 2025 sonrasฤฑnda nispeten mรผtevazฤฑ bir yatฤฑrฤฑm programฤฑyla bu kapasitenin ikiye katlanmasฤฑ beklenmektedir. 2025 yฤฑlฤฑnda Kardemir’in (KRDMD), Ankara-ฤฐzmir Yรผksek Hฤฑzlฤฑ Tren Projesi kapsamฤฑnda 15 bin ton ray satฤฑล sรถzleลmesi imzaladฤฑฤฤฑnฤฑ not etmek gerekir. Aรงฤฑklanan yatฤฑrฤฑm programฤฑnฤฑn zamanlamasฤฑ, aลamalarฤฑ ve finansal etkisine iliลkin sฤฑnฤฑrlฤฑ kamuoyu bilgilendirmesi olduฤundan, modelimizde bu yatฤฑrฤฑmlara iliลkin herhangi bir varsayฤฑm (gelir, marj, yatฤฑrฤฑm harcamasฤฑ, iลletme sermayesi veya vergi kalemlerinde) dikkate alฤฑnmamฤฑลtฤฑr.
KRDMD: Orta Vadeli Riskler
2025 yฤฑlฤฑnda kรผresel talepte ~%1,2 yฤฑllฤฑk artฤฑลla 1,77 milyar tona ulaลacak hafif bir toparlanma beklenmektedir. Ancak bu รถngรถrรผnรผn Dรผnya รelik Birliฤi’nin “Kฤฑsa Vadeli Gรถrรผnรผm (Eki24)” raporuna dayandฤฑฤฤฑnฤฑ, Nis25 gรผncellemesinin ise ertelendiฤini belirtmek gerekir. Toparlanmanฤฑn รin dฤฑลฤฑ pazarlarda, รถzellikle de 2025 tรผketiminin ~%8 yฤฑllฤฑk artฤฑล gรถstermesi beklenen Hindistan’da, sรผregelen altyapฤฑ yatฤฑrฤฑmlarฤฑ ve sanayi geniลlemesi sayesinde daha belirgin olmasฤฑ รถngรถrรผlmektedir. Bununla birlikte, ertelenen kapasite devreye alฤฑmlarฤฑ ve รin’in rekor seviyedeki ihracatฤฑ (2024: 110,7 mn ton) nedeniyle arz fazlasฤฑ riskleri sรผrmekte olup, bu durum fiyat toparlanmasฤฑnฤฑ sฤฑnฤฑrlayabilir.
Deฤerleme: Adil deฤer tahminimizi 30,32TL’den 32,06TL’ye sฤฑnฤฑrlฤฑ yukarฤฑ revize ettik; ancak, Haz25’teki son gรผncellememizden bu yana hissenin %18 nominal ve BIST100’e gรถre %7 relatif getiri saฤlamasฤฑ sonrasฤฑnda yukarฤฑ potansiyelin sฤฑnฤฑrlฤฑ kalmasฤฑ nedeniyle tavsiyemizi โEndekse Paralel Getiri’ye dรผลรผrรผyoruz (รถnceki: Endeksin รzerinde Getiri). Hisse 2025T 5,3x FD/FAVรK รงarpanฤฑ ile ฤฐลlem gรถrmektedir; bu figรผr 5 yฤฑllฤฑk ortalama รงarpanฤฑna gรถre %37 primli, ancak 10 yฤฑllฤฑk ortalamasฤฑna gรถre ~%17 iskonto seviyesindedir.
2025-2027 dรถneminde satฤฑล hacimlerinde sฤฑrasฤฑyla yaklaลฤฑk %10 (รถnceki: %5), %3 (รถnceki: %2) ve %1 (korundu) artฤฑล รถngรถrรผyoruz. Bu revizyon, talep ortamฤฑnda kademeli normalleลme beklentimize dayanmaktadฤฑr. Buna gรถre toplam satฤฑล hacminin 2026 itibarฤฑyla yaklaลฤฑk 2,6 mn ton (รถnceki: 2,5 mn ton) seviyesine ulaลmasฤฑ beklenmektedir. USD bazlฤฑ รผrรผn fiyatฤฑ varsayฤฑmlarฤฑmฤฑz ise aynฤฑ dรถnem iรงin sฤฑrasฤฑyla %10 dรผลรผล (รถnceki: %-3), %5 artฤฑล (รถnceki: %2) ve %5 artฤฑล (รถnceki: %2) yรถnรผndedir. 2026 sonrasฤฑna iliลkin olarak, modelimizin geri kalanฤฑnda hacim ve fiyat varsayฤฑmlarฤฑnฤฑ temkinli ลekilde yatay kabul ediyoruz. Yatฤฑrฤฑm Dรถngรผsรผ: Kardemir, รถnรผmรผzdeki 4-5 yฤฑllฤฑk dรถnemi kapsayan 1,5 milyar ABD dolarฤฑ tutarฤฑnda CapEx yol haritasฤฑyla yeni bir yatฤฑrฤฑm dรถngรผsรผne girmektedir.
Bu plan, ลirketin รถnceki dรผลรผk profilli yatฤฑrฤฑm yaklaลฤฑmฤฑndan belirgin bir sapma niteliฤi taลฤฑmaktadฤฑr; zira 3,0 mn ton sฤฑvฤฑ รงelik รผretim hedefi geรงmiลte bรผyรผk รถlรงekli yatฤฑrฤฑmlar gerektirmeden eriลilebilir durumdaydฤฑ. Yeni strateji, daha yรผksek katma deฤerli yassฤฑ ve uzun รผrรผn hatlarฤฑna geniลlemeyi, bunun yanฤฑ sฤฑra sรผrdรผrรผlebilirlik ve dijitalleลmeye yรถnelik รถzel yatฤฑrฤฑmlarฤฑ iรงermektedir. Planlanan CapEx’in anlamlฤฑ bir bรถlรผmรผ yeลil รงelik giriลimlerine yรถnlendirilecektir; bรถylelikle ลirket, AB karbon dรผzenlemeleri ve daha geniล ESG standartlarฤฑyla uyumlu konuma gelecektir.
รnceki aรงฤฑklamalarda herhangi bir spesifik karbon azaltฤฑm projesi yer almazken, gรผncel yol haritasฤฑ รงevresel dรถnรผลรผmรผ aรงฤฑkรงa รถnceliklendirmektedir. รzellikle, tel รงubuk haddehanesinde gerรงekleลtirilecek boyutlandฤฑrma ve bloklama teknolojisi yatฤฑrฤฑmฤฑ, รผrรผn kรขrlฤฑlฤฑฤฤฑnฤฑ desteklemesi ve daha yรผksek marjlฤฑ รผretime kademeli geรงiล saฤlamasฤฑ aรงฤฑsฤฑndan dikkat รงekmektedir.
Ayrฤฑca Kardemir, stratejik altyapฤฑ tedarik zincirindeki rolรผnรผ gรผรงlendirmek amacฤฑyla demiryolu sistemleri kapasitesini artฤฑrmayฤฑ hedeflemektedir.
Deฤerlendirme: Bu ileriye dรถnรผk giriลimlerin, ลirketi yalnฤฑzca hacim odaklฤฑ bir รผretici kimliฤinden รงฤฑkararak; teknoloji entegre, รงevresel uyumlu, dรผzenleyici ve fiyat dรถngรผlerine karลฤฑ daha dayanฤฑklฤฑ bir konuma taลฤฑmasฤฑ beklenmektedir. Ancak, duyurulan yatฤฑrฤฑm programฤฑna iliลkin zamanlama, etaplama ve finansal etki konusunda kamuya aรงฤฑklanan verilerin sฤฑnฤฑrlฤฑ olmasฤฑ nedeniyle, modelimizde gelir, marj, yatฤฑrฤฑm harcamasฤฑ, iลletme sermayesi veya vergi kalemleri รผzerinde herhangi bir varsayฤฑm yapmadฤฑk. Bakฤฑm yatฤฑrฤฑmlarฤฑnฤฑ gelirlerin %2’si seviyesinde (tarihsel ortalama: %3,8) kabul ediyoruz. Modelimiz raporlama para birimi olan TL bazฤฑnda hazฤฑrlanmฤฑล olup, uzun vadeli enflasyon/tahvil getirisi beklentilerimizle uyumlu olarak %10 terminal bรผyรผme oranฤฑ uygulamaktayฤฑz.
