İş Yatırım, 10 hisseden oluşan model portföyünde değişikliğe gitti. Aracı kurum, portföyde bulunan Turkcell (TCELL) Mavi Giyim (MAVI) ve BİM Birleşik Mağazalar (BIMAS) hisseleri için hedef fiyatı yukarı yönlü revize etti.

İş Yatırım’ın hedef fiyatını yükselttiği üç hisse ve diğer 7 hisse için değerlendirmeleri ve hisselerin hedef fiyata göre kazandırma potansiyelleri şöyle:

TURKCELL I TCELL

Güçlü 1Ç24 finansal sonuçlarını ve güncellenmiş makro varsayımlarımızı yansıtarak, TCELL için hedef tahminimizi %65 yukarı yönlü potansiyel sunan 161 TL/hisse’ye yükseltiyoruz. Hisse için AL tavsiyemizi koruyor ve en çok tavsiye edilenler listemizde tutmaya devam ediyoruz. Hisse, 3,9x 2024 EV/EBITDA ile işlem görmektedir ve bu da uluslararası benzerlerine göre yaklaşık %35 iskontoya işaret etmektedir.
TL’nin reel değerlenmesinden faydalandı

Telekom sektörü, enflasyonun yüksek olduğu dönemlerde sabit fiyatlarla yapılan 12-36 aylık müşteri sözleşmelerinden olumsuz etkilenmişti. Ancak yılın ikinci yarısında enflasyonda beklenen düşüş ve son iki yılda tarife fiyatlarında art arda yapılan ayarlamalar ile bu olumsuz trendin yılın geri kalanında tersine dönmesini beklemekteyiz. Ayrıca, yatırım harcamalarının ve uzun vadeli borçların büyük bir kısmının döviz cinsinden olması nedeniyle sektör daha güçlü TL’den faydalanmaktadır. Genel olarak, TCELL’i i) cazip değerleme ile defansif yapısı, ii) güçlü kazanç momentumuna işaret eden sağlam ARPU büyümesi iii) nispeten düşük finansal kaldıraç ile sağlıklı bilançosu ve iv) şirketin PayCell, Superonline ve Global Tower işlerinden değer yaratma potansiyeli nedeniyle beğeniyoruz.
 

Güçlü 1Ç24 sonuçlarının ardından 2024 beklentilerinde yukarı yönlü revizyon
Turkcell, Enflasyon Muhasebesi (UMS -29) raporlaması kapsamında, 1Ç23’te kaydedilen 269mn TL net zarara kıyasla 1Ç24’te 2,64 milyar TL net kar açıklamıştır. Yıllık bazdaki üstün net kar performansı temel olarak güçlü faaliyet karı, parasal kazançların önemli katkısı ve düşük efektif vergiden kaynaklanmıştır. Şirket, 1Ç23’teki 443mn TL’lik parasal zarara karşılık 1Ç24’te 2,65 milyar TL’lik parasal kazanç kaydetmiştir. Öte yandan, yüksek riskten korunma maliyetleri nedeniyle artan finansal giderler net kâr üzerinde baskı yaratmıştır. Konsolide gelirler, güçlü ARPU büyümesi ve güçlü mobil faturalı abone net kazanım performansı sayesinde yıllık bazda %11 artarak 29,48 milyar TL’ye ulaşmıştır. Dijital servisler ve çözümler ile techfin iş kolları, sırasıyla %32 ve %44 büyüme oranlarıyla toplam gelire katkıda bulunmuştur. Kurumsal gelirler, önceki döneme kıyasla daha az sayıda büyük bütçeli proje nedeniyle %1 oranında azalmıştır. FAVÖK 12,75 milyar TL olarak gerçekleşirken (yıllık bazda +%23), FAVÖK marjı 1Ç23’teki %38,9’a kıyasla 1Ç24’te %43,8 olarak kaydedilmiştir. Yıllık marj artışı temel olarak enerji giderleri, ara bağlantı giderleri ve satılan malın maliyetinin gelirlere oranındaki düşüşten kaynaklanmıştır. Techfin segmentinin FAVÖK marjı, Financell’in fonlama maliyetindeki artış nedeniyle %39,5’ten %22,8’e gerilemiştir.
 

Güçlü ARPU büyümesi ve genişleyen abone tabanı. Mobil segment bir önceki çeyreğe göre 472 bin yeni faturalı abone kazanarak 27,6 milyon aboneye ulaşmıştır. Ön ödemeli abone bazında çeyreksel bazda 243 bin net azalış gerçekleşirken, bunun başlıca nedeni BTK düzenlemeleri uyarınca 319 bin aktif olmayan ön ödemeli hesabın kapatılmasıdır. Mobil pazardaki rekabet, diğer operatörlerin de fiyat ayarlamaları yapması nedeniyle önceki çeyreklere kıyasla daha az agresif olmuştur. Bileşik mobil ARPU, ardışık fiyat ayarlamaları, etkin üst paket satışları ve genişleyen faturalı abone bazı sayesinde 1Ç24’te %17 (tarihsel olarak %95) ile önemli bir büyüme kaydetmiştir.
Sabit tarafta, çeyreklik 50 bin net abone kazanımı ile abone sayısı 3,1 milyona ulaşmıştır. Ortalama aylık sabit abone kayıp oranı 124. çeyrekte %1,3 ile 2007’den bu yana en düşük seviyede gerçekleşmiştir. Fiber ARPU 1Ç24’te yıllık bazda %14 artmıştır (tarihsel olarak %90). Bu artış temel olarak fiyat ayarlamaları, daha yüksek tarifelere geçiş çabaları, 12 aylık taahhüt yapısı ve daha yüksek IPTV fiyatlandırmasından kaynaklanmıştır.

Daha yüksek finansal kaldıraç. Net borç 2023 yılsonundaki 27,4 milyar TL seviyesinden 1Ç24 sonu itibariyle 33,4 milyar TL’ye yükselirken, Net Borç/FAVÖK oranı 0,5x’ten 0,6x’e çıkmıştır. Bu artış temel olarak deprem bağışının ikinci taksiti, eurobond alımı, personel prim ödemesi ve telsiz ücret vergisinin 1Ç24’te ödenmesiyle ilgili nakit çıkışlarından kaynaklanmıştır. Şirket’in 1Ç24 sonu itibariyle 158mn ABD$ uzun döviz pozisyonu bulunmaktadır. Yönetim, şirketin kur nötr tanımına (+/- 200mn ABD$) bağlı kalarak, riskten korunma maliyetlerini azaltmak amacıyla 2024 yılı sonuna kadar bir miktar kısa döviz pozisyonu almayı planlamaktadır.

2024 beklentileri revize edildi. Güçlü geçen ilk çeyreğin ardından Turkcell, ciro büyüme beklentilerini yukarı yönlü revize etti. Yönetim, daha önce öngördüğü yüksek tek haneli büyüme yerine artık reel olarak düşük çift haneli büyüme beklemektedir. FAVÖK marjı beklentisi ve operasyonel yatırım harcamalarının satışlara oranı hedefi sırasıyla %42 ve %23 olarak korunmuştur. Tekel karşıtı komitenin onayını bekleyen ve son aşamada olan Lifecell anlaşmasının yıl sonuna kadar tamamlanması beklenmektedir

SONRAKİ SAYFA: BİM Berleşik Mağazacılık I BIM

[PAGE]

BIM

Hedef fiyat değişikliği ile AL olan tavsiyemizi TUT olarak değiştiriyoruz

1Ç’24 sonuçları parlak, ancak büyük ölçüde fiyatlandı

BİM Birleşik Mağazalar, asgari ücret artışının olumsuz etkilerine ve zorlu rekabetin neden olduğu fiyat baskısına rağmen ilk çeyrekte güçlü bir performans sergilemeyi başarmıştır. Bununla birlikte, şirketin çarpan bazında, benzerlerine kıyasla primli işlem görmesi nedeniyle olumlu görünüm ve büyüme hikayesinin şu anda fiyatlandığına inanıyoruz. 1Ç’24 gerçekleşmelerini ve makro tahminlerimizdeki revizyonları dikkate alan İNA odaklı revize hedef fiyatımız olan 604 TL, hisse için %15 yukarı yönlü artış potansiyeline işaret ediyor. BIMAS için AL olan tavsiyemizi TUT olarak değiştiriyoruz.

UMS-29 etkisi hariç bakıldığında, BIMAS 1Ç’24’te yıllık bazda %228 artışla 4,4 milyon TL net kar elde ederken gelirler yıllık bazda %95 artarak 100,3 milyar TL’ye ulaşmıştır. Asgari ücretteki %100’lük artışın olumsuz etkisine rağmen, FAVÖK 1Ç’24’te %144’lük önemli bir artışla 7,66 milyar TL’ye yükselmiş ve FAVÖK marjı 1Ç’23’teki %6,1 seviyesinden 1Ç’24’te %7,3’e çıkmıştır. FAVÖK marjındaki artış temel olarak brüt kar marjının yıllık bazda %2,6 artarak %20,6’ya yükselmesinden kaynaklanmıştır. 1Ç’24, ürün karmasındaki iyileşme, müşteri trafiğindeki artış ve File Marketlerin artan katkısı nedeniyle, BIMAS marj büyümesi açısından oldukça güçlü ve istisnai bir dönem olmuştur. Buna ek olarak, 1Ç’23’te meydana gelen depremlerin etkisi yüksek bir baz etkisine neden olmuştur. Brüt kar marjı 1Ç’24’te %20’yi aşmış olsa da, yıl sonuna kadar 2024 doğrultusunda %19,4’e düşerek normalleşmesini bekliyoruz.

Büyüme hikayesi devam ediyor

BIMAS, 1Ç’24’te 309 yeni mağaza açarak toplam mağaza sayısını bir önceki yıla göre %11 artışla 12.791’e çıkarmıştır. Şirket resmi bir mağaza açılış hedefi açıklamamakla birlikte, 2024 yılında yaklaşık 1.000 adet yeni mağaza eklemeyi beklemektedir. Mağaza başına günlük aynı mağaza satışları (TL) %73,9 oranında artarken, ziyaret başına aynı mağaza sepet hacmi %65,6 oranında artarak şirketin hem TÜFE’nin hem de %62 olarak gerçekleşen Bimflasyonun üzerinde ikna edici büyüme rakamları yakalandığını gösteriyor. Ayrıca, şirketin aynı mağaza müşteri trafiğinde (mağaza başına/gün başına) %5’lik bir büyüme elde etmesiyle olumlu trafik büyümesi devam etmektedir. Buna ek olarak, File Market mağazaları satışların %7’sinden fazlasını oluştururken satışlara katkısı artmaktadır (geçen yıl satışların %6’sı). Daha yüksek marjlarla faaliyet gösteren File Market’ler hızlı büyümelerini sürdürerek 2014’ün dördüncü çeyreğinde 8 yeni mağaza ekledi. Toplam mağaza sayısı 244’e ulaşırken, İzmir deposunun açılmasıyla birlikte toplam depo sayısı 4’e ulaşacak. BIMAS, 1Ç23’ün 0,3 puan üzerinde ve 4Ç23’ün 0,8 puan altında %3,5’lik yatırım harcaması/satış oranı ile 3.543 milyon TL yatırım gerçekleştirmiştir. Mağaza açılışları ve yenilemelerdeki yüksek hıza rağmen, yatırım harcamaları/satışlar oranı beklentilerin üst sınırında gerçekleşerek yatırım harcamaları tarafında herhangi bir sürpriz olmadığını göstermektedir.

UMS 29 kapsamında

Konsolide bazda gelir artışı yıllık bazda %17 seviyesinde gerçekleşerek UMS-29 kapsamında 103,8 milyar TL’ye ulaşmıştır. Konsolide brüt kar marjı 1Ç24’te 1Ç23’e kıyasla 2,00 puan artarak %17,2 olarak gerçekleşmiştir. Öte yandan, stok düzeltmesinin marjlar üzerindeki olumsuz etkisi aylık enflasyon oranlarının hızlanmasıyla 1Ç24’te artmıştır (Enflasyon düzeltmesinin marjlar üzerindeki olumsuz etkisi 120 baz puandan 200 baz puana yükselmiştir). Asgari ücret artışına rağmen, BIMAS güçlü operasyonel performansı sayesinde FAVÖK marjını yıllık bazda 0,9 puan artırarak %4,3’e yükseltmeyi başarmıştır.  Şirket, UMS-29 kapsamında yıllık %20 artışla 5,68 milyar TL tutarında parasal kazanç elde etmiştir. Net kâr %233 gibi önemli bir oranda artarak 3,878 milyar TL’ye yükselirken, net kâr marjı vergi yükümlülüğünün azalması sayesinde 2,4 puan artmıştır. Son olarak, FAVÖK marjından daha iyi bir gösterge olan serbest nakit akışı, 1Ç23’teki -200 milyon TL seviyesinden 1Ç24’te 2.083 milyon TL’ye (yatırım harcamalarındaki %57 reel artışa rağmen) önemli ölçüde iyileşmiştir.

Net Borç: Şirket, UFRS-16 hariç düzeltilmiş net nakit pozisyonunu 4Ç23’teki 8,04 milyar TL ve 1Ç23’teki 4,03 milyar TL’ye kıyasla güçlendirerek 9,4 milyar TL’ye yükseltmiştir.

2024 Beklentileri: 1Ç’24 sonuçlarının ardından BİM Birleşik Marketler, tüm kalemlerde güçlü bir 1Ç performansının büyük ölçüde beklendiğini vurgulayarak 2024 yılı beklentilerini revize etmemiştir. Şirket, marjların ve gelir büyümesinin ilerleyen çeyreklerde normalleşeceğini ve yılı beklentiler dahilinde tamamlanmasının beklendiğini vurguladı. UMS-29’un etkisi hariç tutulduğunda, şirket %75 (+/-%5) gelir büyümesi ve %7,5-8 (2023’te %7,9) civarında bir FAVÖK marjı bekliyor. Şirket, 2024T’de yatırım harcamalarının satışların %3-3,5’i oranında olmasını bekliyor.

FAVÖK’ün, UMS-29’a göre düzeltilmiş finansallar için iyi bir nakit akışı göstergesi olmadığını düşünüyoruz

Yüksek aylık enflasyon oranları ve perakendecilerin oldukça dar FAVÖK marjları nedeniyle, stoklardaki enflasyon düzeltmesi 2023 yılında enflasyona göre düzeltilmiş FAVÖK marjlarında keskin bir daralmaya yol açmıştır. Benzer sonuç, aylık enflasyon oranlarının yüksek kalmaya devam etmesi nedeniyle 1Ç’24’te de gözlemlenmiştir. Bu nedenle, aylık enflasyon oranları düşene kadar (tahminlerimize göre 2024’ün 2. yarısından itibaren) işletme nakit üretimi için FAVÖK yerine faaliyetlerden kaynaklanan nakit akışı kalemine bakmayı tercih ediyoruz. Esas Faaliyetlerden Nakit Akışı 2022’de 16,7 milyar TL’den 2023’te 20 milyar TL’ye yükselerek %20 artarken, bu da sırasıyle %6 ve %6,1’lik faaliyet nakit akışı marjlarına işaret etmektedir. 1Ç’24’te, 1Ç’23’te 2,05 milyar TL olan faaliyetlerden gelen nakit akışı, 1Ç’24’te 5,9 milyar TL’ye yükselerek yıllık bazda %188 artış kaydetmiştir.

SONRAKİ SAYFA: Mavi Giyim I MAVI

[PAGE]

MAVİ GİYİM I MAVI

Gerçekleşen ve Tahminler
Net kar ve FAVÖK tahminleri sırasıyla %19 ve %33 oranında aşmıştır. Mavi’nin 1Ç24 net karı UMS-29 kapsamında 960mn TL’ye (yıllık bazda +%128) yükselerek medyan tahmin olan 860mn TL’yi aşmıştır. Net gelirler Türkiye perakendesinin güçlü katkısıyla yıllık bazda %20 artarak 8,27 milyar TL’ye yükselmiştir. UMS-29’a göre 1Ç24 FAVÖK rakamı 1,98 milyar TL (yıllık +%50) ile konsensüs medyan tahmini olan 1,49 milyar TL’nin açık ara üzerinde gerçekleşmiştir. UMS-29’un etkisi olmadan, MAVI 1Ç24’te 7,9 milyar TL gelir (+%100), 2,2 milyar TL FAVÖK (yıllık bazda +%143) ve 1.343 milyon TL net kar (+%275) açıklamıştır. Genel olarak piyasa beklentilerinin üzerinde gerçekleşen sonuçlar, Mavi için bir başka güçlü çeyreğin daha önünü açmaktadır.
Çeyrekte Öne Çıkan Gelişmeler
Perakendede anlamlı bir geçiş büyümesi ile güçlü LFL performansı sürdürülmüştür. Şirket yurt içinde iki yeni mağaza açarken, Türkiye’deki brüt satış alanı yıllık %5,4 artışla 176 bin metrekareye ulaşmıştır. Türkiye perakende gelirleri reel olarak %26 oranında artmıştır. Enflasyon muhasebesine göre düzeltilmiş LFL satışlar %20,3 oranında artarken, işlem adedi %20,7 oranında büyümüştür. Toplam Türkiye satışları reel olarak %24 büyürken, uluslararası gelirler sabit kurda %5 azalmıştır. Online satışların 1Ç24 gelirlerine katkısı 1Ç23’teki %11,4 seviyesinden %10,4’e gerilemiştir. Toplam gelirin %65’i perakende, %25’i toptan ve %10’u e-ticaretten oluşmaktadır.
İhtiyatlı envanter yönetimi sayesinde nakit üretimi bu çeyreğin bir diğer olumlu noktası olmuştur. Ana net işletme sermayesinin satışlara oranının 1Ç23’teki %5,3 seviyesinden %4,0’e gerilemesiyle faaliyet nakit akışı 1Ç23’teki 422mn TL’den 2076mn TL’ye yükselmiştir. Stok seviyeleri, temel olarak Türkiye perakende operasyonlarının güçlü satış performansının etkisiyle iyileşmeye devam etmektedir. Şirket, Türkiye’deki stokların adet bazında geçen yıla kıyasla %8 daha düşük olduğunu ve tamamının tazelenmiş yeni sezon ürünlerinden oluştuğunu belirtmiştir.
Yönetim ayrıca 2Ç24 için bazı ticari güncellemeler de vermiştir. Mayıs 2024’te Türkiye perakende satışları %74, online satışlar ise %73 oranında büyümüştür. Yaklaşan bayram tatilinin olumlu satış etkisi de dahil olmak üzere Haziran ayının ilk 12 gününde Türkiye perakende satışları %121, Türkiye online satışları ise %98 büyüme göstermiştir.
Değerleme ve Görünüm Üzerindeki Etkisi
UMS29 öncesi tahminler değişmedi. Yönetim, %70 (+/-%5) ciro büyümesi, UFRS 16 etkisi dahil %23,5 (+/-%0,5) FAVÖK marjı (UFRS 16 öncesi FAVÖK marjı beklentisi %20,5 (+/-%0,5) ve %5 yatırım harcamalarının satışlara oranı (net 15 açılış ve 10 genişleme ve yeni genel merkez ofisleri için yatırım dahil) beklemektedir.
Yorum: Piyasa beklentilerini aşan güçlü sonuçlara piyasanın olumlu tepki vermesini bekliyoruz. Güçlü nakit üretimi ve mevcut beklentilere yönelik görünür yukarı yönlü risk, olumlu beklentilerimizi daha da güçlendirdi. Güçlü sonuçların ardından tahminlerimizi revize ettik. PT’miz 90 TL/hisse’den 168 TL/hisse’ye yükseldi. Yeni revize edilmiş 2024 tahminlerimize göre, Mavi 2024E Adj EV/EBITDA (Pre-IFRS 16) 6,4x seviyesinde işlem görmektedir. Mavi, sağlam iş modeli, güçlü pazar konumu ve marka kimliği ve çeşitli makro koşullar altında sağlam finansal sonuçlar sunma konusundaki kanıtlanmış geçmişi sayesinde En Çok Tavsiye Edilenler Listemizde kalmaya devam ediyor.

SONRAKİ SAYFA: Anadolu Grubu I AGHOL

[PAGE]

Anadolu Grubu Holding Hisse Senedi | AGHOL

• Son Öneri Tarihi07.02.2024
• Hedef Fiyat352,13
• Getiri Pot%1

Yatirim Teması

Anadolu Grubu Holding, defansif portföyü ve yüksek net aktif değer iskontosu sayesinde durgunluk dönemi için çok cazip bir yatırım teması sunuyor. 2022 yılında da döviz bazlı gelirlerin ve FAVÖK’ün payı artış göstermeye devam etti. Holding’in 3 ana iştiraki CCOLA, AEFES ve MGROS hisseleri için olumlu görüşümüzü koruyoruz. Holding’in McDonald’s’ı elden çıkarmasını solo net borcu azaltmak için olumlu bir adım olarak görüyoruz. Orta vadede, solo net borç pozisyonunu düşürmek isteyen firma için TOGG dışında orta- büyük çapta bir yatırım beklemiyoruz. TOGG’U NAD hesaplamamıza yatırım maliyetinden ekliyoruz ve bu durum değerlememizde yukarı yönlü bir risk oluşturuyor. Anadolu Efes’in temettü dağıtma kararı ve Migros’un bilançosunun temettü dağıtma imkanı yaratmasının Holding’in solo borç seviyesini düşürmesi açısından olumlu bir görünüm oluşturuyor.

Riskler ve Katalizörler

Holding şirketi için en önemli risk iştiraklerdeki marj baskısı olarak gözükmekte. CCI’ın yeni bir pazara girmesi, AEFES’in Rusya anlaşmasını tamamlaması ve Migros’un temettü ödemesi hissse için katalizör olabilir.

SONRAKİ SAYFA: ARÇELİK I ARCLK

[PAGE]

Arçelik Hisse Senedi | ARCLK

• Son Öneri Tarihi23.10.2023
• Hedef Fiyat229,42
• Getiri Pot%32

Yatirim Teması

Yurtdışı gelirlerinin artan payı, yüksek büyüme potansiyeli sunan bölgelerde varlığını arttırıyor olması, ana pazarlardaki güçlü konumu ve devam eden geri alım programı nedenleriyle Arçelik’i beğenmeye ediyoruz.

Şirket satın alma ve yeni ortaklıklar ile büyümeye devam ediyor. Arçelik 2021’deki Hitachi ve Whirpool Manisa satın almalarının ardından, Ağustos ayında finalize olan Indesit International JSC (IndesitJSC) ve Whirlpool RUS LLC (Whirlpool LLC) satın almaları ile uluslararası varlığını arttırmaya devam etti. Son olarak, Şirket Whirlpool ile Avrupa’daki faaliyetlerinin birleştirilmesi üzerine yeni bir ortaklığa imza attı ve Whirlpool’un Birleşik Arap Emirlikleri ve Fas’ta kurulu, Orta Doğu ve Kuzey Afrika (MENA) pazarında faaliyette bulunan iki iştirakini satın aldı. Bu adımlarla Arçelik’in uzun vadeli büyüme stratejisinde önemli bir yol kat ettiğini düşünüyoruz. Yeni ortaklığın Arçelik açısından i) genişleyecek küresel etki alanı ve önemli pazarlarda güçlenen konumu, ii) faaliyet kârını artırması beklenen potansiyel sinerjiler (200 milyon EUR maliyet bazlı sinerji hedefi), iii) nakit çıkışı gerektirmeden Şirket’in ciddi bir varlık bazına ulaşmasını sağlayan uygun anlaşma koşulları ve iv) işletme sermayesi üzerinde beklenen olumlu etki, dikkate alındığında değer arttırıcı olacağına inanıyoruz. 2023’ün ikinci yarısında tamamlanması beklenen işlemlerin ardından, Şirket’in uluslararası gelirlerinin payının %80’in üzerine ulaşabileceğini öngörüyoruz (mevcut düzeyi %70).

Katalizör

Şirket yönetimi 2023 beklentilerini paylaştı. Yönetim 2023’de yıllık bazda yaklaşık %45 konsolide ciro büyümesi bekliyor. Türkiye operasyonları için TL bazında yaklaşık %45, uluslararası operasyonlar için ise döviz bazında %6’lık ciro büyümesi öngörülmüş. Ana pazarlarda talebin zorlu ekonomik koşullar nedeniyle baskı altında kalmaya devam etmesi beklendiğinden, Şirket satış hacimlerinde önemli bir büyüme öngörmüyor. Bu nedenle, ciro büyümesini destekleyecek ana faktörlerin fiyat artışları ve mix etkisi olması bekleniyor. 2023’de FAVÖK marjının 2022’de gerçekleşen %8,9’a karşılık, yaklaşık %10,0 seviyesine yükselmesi öngörülüyor. Marjdaki iyileşme, temel olarak hammadde fiyatları ve lojistik maliyetlerindeki gevşemeye bağlanabilir. Şirket 2023’de 300 mn EUR yatırım harcaması bütçelemiş. Bu rakam 2022’de 220 mn EUR olarak gerçekleşti. Mısır ve Bangladeş’teki fabrika yatırımları da yatırım bütçesine dâhil edilmiş. İşletme sermayesinin satışlara oranının ise 2023’de %23-%25 aralığında gerçekleşmesi bekleniyor (2022: %21). Genel olarak, 2023 beklentileri tahminlerimizle uyumlu geldi.

Riskler

Riskler: i) Beklentimizden zayıf talep koşulları, ii) kar marjlarını olumsuz etkileyecek hammadde fiyat artışları, iv) maliyet artışının fiyatlar üzerine yansıtılamaması, v) Avro’nun ABD Doları karşısında değer kaybetmesi, vi) Çin’li üreticilerin daha rekabetçi hale gelmesi sektör için önde gelen risk unsurladır.

SONRAKİ SAYFA: Enerjisa Enerji Hisse Senedi | ENJSA

[PAGE]

Enerjisa Enerji Hisse Senedi | ENJSA

• on Öneri Tarihi11.03.2024
• Hedef Fiyat94,66
• Getiri Pot%52

Yatırım Teması

Şirketin faaliyet gelirleri yoğun olarak dağıtım iş koluna dayanıyor. Dağıtım iş kolu kazançlarının hesabında ise elektrik dağıtım şebekesine yapılan yatırımlar baz alınıyor . Yapılan yatırım miktarı enflasyon ile düzeltiliyor ve reel getiri ekleniyor. Bu sebeple Enerjisa Enerji, içinde bulunduğumuz enflasyonist ortam ele alındığında; temel olarak güçlü bir görünüm sunuyor.

Katalizör

Şirket Toroslar (Adana, Osmaniye, Gaziantep, Mersin, Kilis ve Hatay ) bölgesinde dağıtım işletme hakkına sahip. Kahramanmaraş’ta 2023’te gerçekleşen ve 10 şehri kapsayan asrın felaketi deprem; bölgede bulunan elektrik dağıtım şebekelerini oldukça olumsuz etkiledi. Bu durumun bölgede yatırım ihtiyacını yükseltmesi, orta vadede yukarı yönlü risk oluşturabilir. Ayrıca, mevcutta oluşan enerji dönüşümü trendi; şirket görünümünü uzun vadede güçlendiren bir başka dinamik. ENJSA müşteri çözümleri iş kolu sayesinde; yenilenebilir enerji, müşterilere sunulan dağıtık üretim ve verimlilik çözümlerine ek olarak E-Şarj (araç şarj istasyonları) operasyonlarından gelir elde ediyor ve bu durum sürdürülebilir bir büyüme potansiyeli sunuyor.

Riskler

İlerleyen uygulama dönemlerinde sermaye harcaması ödeneklerinde olası düşüşler ve reel faiz oranlarındaki artışlar aşağı yönlü risk faktörleri. Şirket borçlarının vadeleri bir yıldan uzun.Bu sebeple olası bir parasal sıkılaşmanın, borçlanma maliyetleri üzerindeki negatif etkisi 2024 yılı itibari ile görülebilir.

SONRAKİ SAYFA: Koç Holding Hisse Senedi | KCHOL

[PAGE]

Koç Holding Hisse Senedi | KCHOL

• Son Öneri Tarihi24.05.2024
• Hedef Fiyat320,00
• Getiri Pot%44

Yatirim Teması

Holding’in çeşitlendirilmiş portföyü, bağlı ortaklıklardan gelen güçlü temettü akışı, ana iştiraklere ilişkin olumlu görüşümüz, döviz bazlı gelirlerin yüksek payı ve döviz dalgalanma risklerine karşı doğal korumalı pozisyonu nedeniyle KCHOL için olumlu görüşümüzü koruyoruz. Uzun vadede otomotiv şirketleri için daha olumlu bir bakış açımız var. Çok güçlü bir yılın ardından, YKBNK’nın karlılığında bir miktar düşüş öngörsek de yine de banka güçlü bir yıl geçirecektir. TUPRS’ın 2Y23’te ikinci temettü ödemesi yapacağını öngörürken, bu nedenle Holding’in temettü gelirinin 2023’te ciddi derecede artmasını bekliyoruz. Holding’in tarihsel ortalamalarının üstündeki net aktif değer iskontosu, cazip bir yatırım fırsatı sunuyor.

Riskler ve Katalizörler

Ford Motor Company ve LG Energy Solution ile Ankara’da planlanan batarya yatırımı da Holding’in uzun vadeli stratejisi ile uyumlu görünüyor. Niyet sözleşmesine göre, başlangıç aşamasında yıllık toplam 25 GW-saat kapasiteye sahip olacak projenin 2026 yılında üretime başlaması planlanıyor. 2029 yılında kapasitenin 20 GW-saat artırılarak toplamda 45 GW saate çıkarılması için çalışılması da kararlaştırıldı. Özellikle Avrupa başta olmak üzere ihracat pazarlarında yavaşlama tahminlerimiz için önemli bir risk faktörü.

SONRAKİ SAYFA: Migros Hisse Senedi | MGROS

[PAGE]

Migros Hisse Senedi | MGROS

• Son Öneri Tarihi04.06.2024
• Hedef Fiyat690,24
• Getiri Pot%32

Yatirim Teması

Süpermarket segmentinde faaliyet göstermesi, mağaza büyüklükleri ve ürün çeşitliği, online kanala ilk giriş yapan şirket olmasından kaynaklanan bu alandaki güçlü konumu ve karlılığı Migros’u diğer üç şirketten ayıran temel özellikler. Ayrıca şirketin online kanalı, yemek, gıda dışında ürünlerin de sipariş edilebildiği bir platform olma yolunda. Bu alandaki şirketlerin, her ne kadar mevcut makro koşullarda eskisi kadar olmasa da çok yüksek çarpanlar ile finansman bulmaları, Migros’un online alanda, mağazalar ile yarattığı sinerji sayesinde, rakip şirketlere göre karlılık avantajı olması, bu iş kolunun ileride Migros için yüksek değer yaratma potansiyeli olduğuna işaret ediyor. Son olarak şirketin son dönemlerde borçluluk seviyelerine düşürerek, net kar yaratacak ve temettü verebilecek duruma gelmesinin şirket çarpanları üzerindeki olumlu etkisinin online taraftaki potansiyelleri de dikkate alarak devam edebileceğini öngörüyoruz. Dijitalleşmedeki yatırımlarını çeşitlendirerek kendi ekosistemini kuruyor: Online operasyonlarına son olarak Migros Yemek’i dahil eden şirket Migros Sanalmarket, Migros Hemen ve Migros ekstra ile 81 ilde hizmet vermeye devam ediyor. Macroonline ve tazedirekt platformlarıyla da online satış kanalını güçlendiren şirket ürün çeşitliliğini de kalitesini de oldukça iyi bir seviyeye çıkarıyor. Şirketin bu online satış kanalı çoklu büyüme stratejisinin etkisi ile 2022’de yıllık bazda KDV hariç %103 büyüme gösterdi ve online satış kanalının konsolide satışlara oranı %15.6’ya ulaştı. Biz şirketin pandemiden hemen önce yapmaya başladığı bu yatırımların çeşitliliğinin ve yayılmasının konsolide satışları ve karlılığı yıldan yıla pozitif destekleyeceğine inanıyoruz.

Yüksek enflasyon, temel tüketim maddelerine yönelik talebin inelastik olması ve online satış kanalının hızlı büyümeye devam etmesi sayesinde, 2022 tahminlerimizde şirketin net satış tarafında %75’lik büyüme göstereceğini düşünüyoruz. Şirketin online satışlarının getirmiş olduğu operasyonel harcamaların FAVÖK marjını baskılama ihtimali olsa da, tedarik zinciri ve verimliliği artırma amaçlı yatırımların, genişleyen ürün portföyünün ve rekabetçi fiyat politikasının müşteri memnuniyetini ve bunun sonucu olarak da mağaza trafiğini arttıracağını, dolayısıyla marjlarda oluşabilecek baskıyı bertaraf edebileceğine inanıyoruz. Ayrıca şirketin sezonluk mağazalarının artan satış hacminin, online satışın belkemiği olan lojistik ağına katkı sağlayarak online satışların konsolide ciroya katkısını üst bir seviyeye çıkarması beklenmektedir. Bu yüzden, şirketin FAVÖK marjında da beklentisine üst bandı olan %8 oranını tutturacağına inanıyoruz. Son olarak, şirketin 2023 yılında şirketin öngörüleri ile uyumlu olarak 4 milyar TL’lik yatırım harcaması hedefine yaklaşacağını düşünüyoruz.

Riskler

Şirketin büyümesini ve karlılığını sınırlayacak yasal düzenlemeler, fiyat artışları üzerinde sınırlamalar tahminlerimiz ve değerlememiz için en önemli risk faktörleri. 

SONRAKİ SAYFA: Sabancı Holding Hisse Senedi | SAHOL

[PAGE]

Sabancı Holding Hisse Senedi | SAHOL

• Son Öneri Tarihi06.06.2024
• Hedef Fiyat145,00
• Getiri Pot%52

Yatirim Teması

Şirket, çoğunu yeni yatırımlara tahsis ederek yatırım harcamalarını ikiye katlama planlarını paylaştı. Holding, ağırlıklı olarak yeni ekonomi işkollarında yapmayı planladığı yeni yatırımlarında, tercihen dövize dayalı gelir elde etmek için IRR seviyelerinin ilgili ağırlıklı ortalama sermaye maliyetinin dolar bazında %1-3 oranında aşmasını tercih ediyor. Hesaplamalarımıza göre enerji sektörü, mevcut NAD’ın %32’sini oluşturmaktadır. Enerjisa Üretim’i, 2023T 550mn Doları FAVÖK ve 5,5x FD/FAVÖK çarpanı (2022: 8,6 milyar TL FAVÖK) ile NAV hesaplamalarımıza dahil etmeye devam ediyoruz. Son dönemde kompozit ve lastik segmentlerinde gerçekleşen satın almalar ile Enerjisa Üretim’in toplam yatırımı 1,2 milyar ABD doları olan 1.000 MW’lık rüzgar santrali yatırımlarının önemli olduğunu düşünüyoruz. Yapı malzemeleri segmentinde de görüşümüz olumlu. Ayrıca ENJSA, garantili bir yatırım harcaması geri ödemesi ile enflasyona karşı önlemi ile çok görünür bir iş modeli sunmaktadır. Mevcut makro ekonomik görünüm, portföy yapısı nedeniyle holding üzerinde bir miktar baskı oluşturabileceğini düşünüyoruz. Holding şirketi için en önemli risklerden biri TL’nin gelirlerdeki payı. Sabancı, diğer büyük holdinglere kıyasla hala TL gelirlerine daha fazla dayanıyor. Holding, orta vadeli planlarında ise döviz bazlı gelirlerin payını artırmak istediğini vurguluyor.

Riskler ve Katalizörler

Holding’in TL cinsi gelirlerinin toplamdaki payı diğer holdinglere göre yüksek olduğundan TL’de beklentimizden daha fazla bir değer kaybı tahminlerimiz için risk faktörü. Holding, orta vadeli planlarında ise döviz bazlı gelirlerin payını artırmak istediğini vurguluyor.

SONRAKİ SAYFA: Şişecam Hisse Senedi | SISE

[PAGE]

Şişecam Hisse Senedi | SISE

• Son Öneri Tarihi13.07.2023
• Hedef Fiyat72,44
• Getiri Pot%51

Yatirim Teması

Sağlıklı bilanço yapısı, ABD’deki doğal soda yatırımı gibi uzun vadede büyümeyi destekleyen oyun değiştirici büyük yatırımları ve aşağı yönlü riskleri sınırlayıcı devam eden hisse geri alım programı hisse için olumlu görüşümüzün temel nedenleri. Şişecam’ın üretim maliyetlerindeki rekabet gücünü destekler nitelikte doğal gaz fiyatlarındaki gerilemenin devam etmesinin hisse senedi için yukarı yönlü bir potansiyel olabileceğini düşünüyoruz.

Katalizör

Hisse için 55.40TL hedef fiyatımız ile AL tavsiyemizi koruyoruz. Hisse 2023T 5.6x Firma Değ./FAVÖK ve 6.6x F/K çarpanı ile uluslararası benzer şirketlerin sırasıyla 6.3x ve 10.8x medyan çarpanlarına kıyasla iskontolu işlem görüyor. Öte yandan, cam ürünlerine olan talebi sınırlamaya yönelik küresel durgunluk, zayıf talep koşullarının fiyatlama kabiliyetini zorlaştırması, uluslararası faaliyet gösterilen pazarlarda rakiplere karşı rekabet avantajının kaybedilmesi ve doğalgaz fiyatlarındaki olası artışın satış fiyatlarına yansıtılamaması ise hisse tavsiyemiz için temel risk faktörlerini oluşturuyor. 

SONRAKİ SAYFA:  Yapı Kredi Bankası Hisse Senedi | YKBNK

[PAGE]

Yapı Kredi Bankası Hisse Senedi | YKBNK

• Son Öneri Tarihi03.05.2024
• Hedef Fiyat43,00
• Getiri Pot%30

Yatırım Teması

Yapı Kredi Bankası düzenlemelerin gevşemesinden en çok yararlanacak bankalar arasında yer alıyor. Belirsizliğin arttığı 2023 ilk yarısını kaldıracını önemli oranda azaltarak bitiren banka, ekonomi politikalarının makule döndüğü ikinci yarıya güçlü bir bilanço ile giriyor. Bankanın kurumsal ve ticari segmentinden perakende müşteriye dönme stratejisini sürdürmesini bekliyoruz. Hem fonlamada hem de kredi cephesinde hızlanarak devam eden küçük ve perakende hesaplara yönelme stratejisinin orta vadede güçlü kar büyümesi sağlamasını bekliyoruz. Güçlendirilen sermaye, iyileşen aktif kalitesi ve perakende müşteriye ağırlık veren strateji ile bankanın orta vadede %25 özkaynak getirisine ulaşmasını bekliyoruz. Yüksek karşılık ayırarak ve artan tahsilat ile bilançosunu iyileştiren ve kaldıracını düşüren bankanın net karının 2023 yılında %1, 2024 yılında %20 artmasını bekliyoruz.

Katalist

Para politikasının normalleşmesi ve düzenlemelerin gevşetilmesini bankacılık sektörü için temel katalizör olarak görüyoruz. Yapı Kredi ekonomi politikalarda rasyonel zemine dönülmesinden en çok yararlanacak bankalar arasında yer alıyor.

Değerleme

Orta vadeli karlılık beklentilerimizdeki iyileşmeye paralel hisse için hedef değerimizi 18.6 TL’den 26 TL’ye yükseltiyoruz.

Riskler

Büyümenin yavaşlamasını ve regülasyonların hafiflemesiyle rekabetin kızışmasını banka için temel riskler olarak görüyoruz.

SONRAKİ SAYFA: MODEL PORTFÖY TÜM HİSSELERDE HEDEF FİYAT VE KAZANDIRMA POTANSİYELİ

[PAGE]

İŞ YATIRIM MODEL PORTFÖY TÜM HİSSELERDE HEDEF FİYAT VE KAZANDIRMA POTANSİYELİ

Murat Ali Oral

Tüm Yazıları

İstanbul Üniversitesi İngilizce İşletme Fakültesi'ni bitirdi. Çeşitli kurumlara bağlı olarak emtia ve özellikle altın piyasalarında trader ve danışmanlık yaptı. Medya sektöründe (Matriks, BloombergHT vb) uzun yıllar çeşitli pozisyonlarda çalıştı.