İntegral Yatırım Tüpraş için hedef fiyatını revize etti, 206 TL'den 215 TL'ye yükseltti. İntegral Yatırım'ın Tüpraş raporunda öne çıkan noktalar şöyle:

Tüpraş (TUPRS), 2023 yılının tamamında 53.577,3 milyon TL net kar elde etti. Şirket’in net karı 2022 yılına göre %13 azalış gösterdi. Enflasyonun faiz oranlarının üzerinde seyretmesi sonucu parasal kazanç/kayıp kaleminin 13.280 milyon TL kazançtan 11.747 milyon TL kayba gerilemesi Şirket’in karlılığının azalmasında ana etken olurken satış gelirlerinin %25 azalması, genel yönetim ve vergi giderindeki artış ise karlılığı baskılayan diğer faktörler oldu. Buna
karşın Şirket’in brüt kar marjındaki güçlü iyileşme, ticari alacaklardan oluşan kur farkı geliri artışı, maddi duran varlıklarda gerçeğe uygun değer değişimi zararının oluşmaması ile faiz gelirlerindeki ve ertelenmiş vergi gelirlerindeki artış karlılığı destekledi. Şirket’in net kar marjı 12 aylık dönemde 1,12 puan artarak %7,8 seviyesinde
gerçekleşti.

Brüt kar marjı %15,98 olarak gerçekleşti… Şirket’in net satış geliri 2023 yılının tamamında 2022 yılına kıyasla %25 azalarak 686.529 milyon TL olarak gerçekleşti. Şirket’in yurt içi satışları %23 azalarak 573.868 milyon TL, yurt dışı satışları ise %31 azalarak 123.161 milyon olarak gerçekleşti. Şirket’in ton bazında üretimi son iki çeyrekte gerçekleşen 7 milyon tonun üzerinde üretimle 24,9 milyon ton olurken, bir önceki yıl gerçekleşen 26,0 milyon tonun altında kaldı. Ton bazında satışlar ise 2022 yılının 0,2 milyon ton üzerinde 29,5 milyon ton olarak gerçekleşti. Şirket’in net rafineri marjı ($/v) 16,5’den 16,0 seviyesine gerilerken kapasite kullanım oranı 2022 yılında gerçekleşen %91,6’nın altında %87,5 olarak gerçekleşti.

Bakımların tamamlanması sonrası son 2 çeyrek gerçekleşen yüksek kapasite kullanım oranı, yıllık bazda %87,5 olarak gerçekleşen kapasite kullanım oranını destekledi. Ürün marjı bazında ise YKFO ve benzin marjları 2022 yılının üzerinde gerçekleşirken dizel ve jet yakıtı marjları 2022 yılının gerisinde kaldı. Şirket’in 2023 yılı brüt karı
%3 azalarak 109.732 milyon TL olarak olurken brüt kar marjı 3,6 puan artarak %15,98 seviyesinde gerçekleşti. FAVÖK %7 daralırken FAVÖK marjı 2,8 puan arttı… FAVÖK 12A23 döneminde %7 daralarak 15.105 milyon TL olarak gerçekleşti. FAVÖK’ün azalmasında net rafineri marjının azalması etkili oldu. FAVÖK marjı ise 2,8 puan artışla %14,2 olarak hesaplandı.

Net nakit pozisyonu artıyor… Şirket’in 2022 yılında 27,2 milyar TL net nakdi bulunurken, 2023 yılında net nakit pozisyonunu güçlendirerek 62,7 milyar TL seviyesine yükseltti. Net borç/FAVÖK rasyosu ise -0,7 seviyesinde gerçekleşti. 31 Aralık 2023 itibariyle şirketin 787,3 milyon TL döviz fazlası bulunmaktadır.
2024 yılı beklentileri… Şirket’in 2024 yılı beklentileri kapsamında Tüpraş ürün marjının ~14$/v seviyesinde, üretimin ~26 milyon ton seviyesinde, satışların ~30 milyon ton seviyesinde ve kapasite kullan oranının %85-90 arasında olmasını beklenmekte olup konsolide yatırım harcamalarının ~500 milyon$ olması öngörülmektedir.
Değerlendirme… Satışların %25 azalmasına karşın marjlardaki iyileşmeyi olumlu olarak değerlendiriyoruz. Son iki çeyrek %97 ve %99 seviyesinde gerçekleşen kapasite kullan oranı karlılığı desteklese de net rafineri marjının azalması ve parasal kazanç/kayıp kalemindeki değişim karlılığı baskıladı. Şirket’in 2024 beklentileri kapsamında üretimini ve satışlarını 2023 yılına kıyasla artırmayı beklemesini pozitif olarak değerlendirirken 2023 yılı beklentilerinin üzerinde gelen (beklenti: 11 – 12 $/v) Tüpraş net rafineri marjı beklentisinin 2024 yılı için ~14$/v seviyesinde olacağının öngörülmesini ise sınırlı negatif olarak değerlendiriyoruz. Ayrıca Şirket 05.04.2024 tarihinde brüt 10,38 TL, net olarak 9,34 TL temettü ödemeyi planlamaktadır. İNA Modelimize göre Tüpraş için 12 Aylık hedef fiyatımızı 206 TL TL’den 215 TL’ye yukarı yönlü revize ediyoruz.